圖：分析指，中國步入消費主導的經濟發展階段，消費相對於投資的穩定性強波動性小 中新社

　　1-2月中國規模以上工業增加值同比增7.2%，預期6.2%，前值6.2%。1-2月城鎮固定資產投資同比增7.9%，預期7.0%，前值7.2%。1-2月社會消費品零售總額同比增9.7%，預期9.8%，前值9.4%。對此，我們點評如下：中國經濟正呈周期性和結構性雙築底。/恆大集團首席經濟學家兼恆大經濟研究院院長 任澤平

　　1-2月數據讓中國經濟空頭大跌眼鏡，消費、投資、出口、房地產和基建均超預期，這在金融監管收緊、房地產調控的政策背景下，經濟走勢顯得尤為韌性強，市場對方向陷入迷茫，多空爭論再起。

　　與所有大的拐點一樣，近兩年中國經濟的多空爭論尤為激烈。我們在2015年下半年判斷「經濟L形」、「中國經濟已經接近底部」、2017年2月判斷「新周期」，幾乎所有主流經濟學家均參與到「新周期」的教科書級論戰中。事實上，與2010-2015年經濟單邊下滑不同，2016-2018年中國經濟展現很強的韌性。

　　今年初，隨着金融收緊、房地產調控，被市場教育了一年的中國經濟空頭們再度活躍，但數據卻超預期的穩定。為什麼經濟韌性這麼強？我們認為中國經濟正呈周期性和結構性雙築底，支撐2016-2018年經濟L形的超穩定性。概括而要，主要有六大支撐力量：

　　1）中期的產能周期已經觸底，新一輪高質量產能周期正在開啟。經過2010-2015年市場自發去產能，疊加2016年以來供給側改革和環保督查，中國產能周期觸底，產能出清充分，傳統行業產能投資持續低增長，規模以上工業企業產能利用率回升至78%，資產負債率從58%降至55%，製造業投資增長4%左右持續築底。

　　新周期的核心是：產能周期的第三個階段，產能出清、行業集中度提升、剩者為王、企業盈利改善、銀行不良率下降、資產負債表修復、為新一輪產能擴張蓄積能量。

　　2）步入消費主導的經濟發展階段，消費相對於投資的穩定性強波動性小，消費升級趨勢明顯。2016、2017年服務業佔GDP比重已超過一半，達到51.6%；消費增速長期保持在10%左右，已超過固定資產投資增速；人均GDP已8800多美元，從住行向服務消費升級，買健康快樂和不油膩的品質美好生活；移動互聯網經濟和新消費爆發式增長；13.9億人口的龐大市場與規模效應；一、二、三、四、五、六線城市的梯度效應。

　　3）經濟結構轉型升級，傳統行業築底轉型，新動能新產業新經濟加快成長。在鋼鐵、有色、建材、化工等行業低增長的同時，新能源汽車、工業機器人、旅遊消費、電影票房收入、移動支付等快速增長。移動互聯網經濟爆發式增長，1-2月全國網上零售額同比增長37.3%，增速比2017年全年加快5.1個百分點。

　　4）2017年三季度-2018年上半年步入MINI（意思為「迷你」）去庫存周期，屬於中期產能周期向上的短期庫存回調。由於合意庫存水準低，2016-2017年二季度的此輪補庫周期力度淺、時間短，未來去庫周期對經濟的拖累較弱。

　　5）世界經濟新一輪增長周期，帶動中國出口復甦。2012年以來美國新周期復甦，2016年下半年以來歐洲經濟新周期復甦，2016-2018年中國經濟L形觸底。這一輪美歐經濟復甦有它自身的邏輯，主因是資產負債表修復比較健康，具備可持續性。

　　6）供給側結構性改革紅利逐步釋放。2016年以來，公共政策部門不僅找到了中國經濟問題的癥結、正確的解決方案，更重要的是具備了堅決的執行力。隨着去產能、去庫存取得階段性成效，政策重心開始着手解決去槓桿、降成本和補短板，2018年兩會已經傳遞出清晰的政策信號。經濟增速目標已經淡化，M2也不再提，穩健的貨幣政策搭配積極的財政政策，「一一五三」經濟政策頂層設計日漸清晰，防範化解重大風險、精準扶貧、污染防治三大攻堅戰已經開打，建設製造業強國和創新型國家，房產稅正在立法，個人所得稅將提高起徵點增加抵扣，圍繞加強黨的全面領導、推動高質量發展調整優化機構職能，金融監管體制重點加強宏觀審慎和監管協調，「獨角獸」也要回A股了。

　　與此同時，我們也要客觀地看到，2018年還有一些向下的力量，比如財政清理整頓拖累基建、金融監管加強影子銀行縮表、房地產調控銷售下滑、MINI去庫存周期等。當前世界經濟主要形勢是新周期復甦和金融周期收緊。

　　因此，與重回衰退的過度悲觀論和馬上復甦的過度樂觀論不同，我們判斷2018年中國經濟還將經歷一年的L形築底期和調整期，2019年有望突破L形的一橫向上開啟新周期：新一輪增長周期、新一輪高質量發展周期、新中速增長平台、新興經濟周期。

　　隨着中國經濟初露企穩苗頭，供給側改革紅利剛開始釋放，近期市場上也開始出現一些過於樂觀的觀點。我們認為，要客觀清醒地認識現實，改革的任務仍任重道遠。今年是改革開放40周年，最好的紀念以更大決心和力度推動新一輪改革開放，展現新時代、新氣象，開啟新周期。比總結「中國做對了什麼」更重要的是，「中國還需要做什麼？」

　　1-2月數據主要呈以下特點：工業生產超預期，出口和新經濟帶動明顯；固定資產投資回升，一產受鄉村振興和農業供改提振，三產中美好生活領域高增，民間投資回暖；補庫存和租賃房建設推動地產投資超預期，棚改拉動三四線地產銷售；製造業投資築底，結構優化，中高端製造高增，低端製造低增；基建投資仍有慣性支撐，財政整頓、赤字率下調和金融收緊將拖累基建回落；消費平穩回升，移動互聯網經濟爆發，美好生活消費升級；世界經濟新周期，出口持續復甦；採購經理人指數（PMI）略降但延續景氣，主要受環保限產和春節錯位的影響；豬周期和核心通脹推動中期消費者物價指數（CPI）溫和上升；信貸上升社融下降，金融去槓桿表外回表。

　　對於大類資產而言，在經濟L形築底調整背景下，股市結構性機會，債市交易性機會、配置為主。具體而言，股市存在結構性機會，關注政策鼓勵的新經濟細分龍頭獨角獸和新消費升級行業，基建和房地產相關鏈條受需求弱化影響；債市短期存在交易機會但空間不大，以配置價值為主；人民幣匯率雙向波動以穩為主，中期強勢。