圖：分析預計，新的宏觀驅動力包括弱勢美元會重塑黃金市場，並在今年推動價格的上升 中新社

　　自2016年以來，大宗商品逐漸走強的趨勢已經表現出了足夠的韌性。展望今年，金融驅動力或將超過基本面的影響，導致所有商品的重新定價。在全球經濟持續向好、美元步入熊市周期、美國股票市場估值偏高與債券價格下跌的環境下，筆者預計2018年大宗商品市場將再次迎來收穫的一年。

　　中銀國際大宗商品市場策略主管 傅 曉

　　2017年末大宗商品市場表現強勁，並優於其他類別的資產。上月原油、銅和黃金價格漲幅令彭博商品指數（Bloomberg Commodity Index）連續十二天上漲，創下1991年以來的最長連續漲幅（見配圖一）。然而投機者對不同商品種類的偏好各異，2017年表現最好的是鈀金，其次是螺紋鋼，而天然氣和糖的表現最差。中銀國際CFTC投機者倉位指數顯示，近期鈀金、美國西得克薩斯輕質原油（WTI）和布倫特（Brent）的投機者淨多頭頭寸已經處於歷史極值，並且有獲利平倉的趨勢。然而，反觀黃金、白銀、銅和鉑金仍具投機潛力，因為其淨多頭頭寸目前仍在歷史正常水平。

　　升息縮表影響有限

　　宏觀經濟方面，2018年美元的熊市周期可能會變得更加顯著。2017年的市場表明，歐美利率差和美聯儲升息縮表等傳統指標對美元的影響已經降低，而全球資金流向對貨幣的影響也許更為明顯。一方面，由於美國長期國債收益率仍保持在極低水平，很可能會吸引全球其他國家借貸，而兌換成的各國貨幣將對美元產生壓力。另一方面，美國股票市場估值已經接近歷史高位，2018年吸引投資者大幅增持美元資產的動能或下降。

　　儘管周邊國家的政治不確定性依然存在，但歐洲整體經濟增長的勢頭仍將繼續。美聯儲和歐央行相比，後者在未來收緊貨幣政策的空間和動能更大些。中國經濟在緊縮的政策下會面臨一定下行風險，但2018年的國內生產總值（GDP）增長預計會維持在6.5%或以上的水平。

　　原油方面，2017年原油市場整體回暖，WTI價格在12月底成功突破了60美元關口，Brent價格也在65美元上方浮動。石油輸出國組織（OPEC）在去年11月底的會議上決定將其減產協議再次延長九個月至2018年底，並提出在6月份檢視減產效果。由於去年年末原油價格快速反彈，且投機者倉位處於歷史最高水平，短期內油價大幅上漲可能難以為繼，受到一定回撤壓力。

　　然而，鑒於美元持續疲軟以及全球主要地區庫存明顯下降，我們上調了2018年原油的價格預期：Brent在2018年四個季度分別為每桶62、64、64、60美元，WTI分別為每桶59、61、61、57美元。此外，筆者預計：1）OPEC將在2018年逐步退出減產計劃；2）隨着生產商對於油井完工數的樂觀預期，頁岩油產量將會加速增長。2018下半年，美國頁岩油增產、需求季節性下降，以及OPEC逐步退出減產協議將成為原油市場的主要風險因素。

　　弱美元助金價攀升

　　黃金方面，儘管美聯儲在2017年加快了升息進程，但黃金價格在每盎司1200至1300美元的區間已形成堅實的底部。2017年黃金價格的波動率降至數年低位，價格波動相對較窄。展望未來，我們相信新的宏觀驅動力包括弱勢美元會重塑黃金市場，並在2018年推動價格的上升。筆者預計隨着波動率的增加，2018年黃金將向着每盎司1400美元逐漸攀升。

　　基本金屬方面，銅價在2017年上漲31%，其中漲幅主要集中在下半年。筆者認為全球經濟增長向好、電動車的樂觀預期、供給短缺，以及美元走弱是價格上漲的主要推手。展望未來，筆者預計銅市仍接近平衡，供給缺口約在14萬噸左右。在美元進入弱勢周期的環境下銅價的持續上漲有望持續，預計2018年的價格區間在每噸6800至8000美元。

　　此外，今年智利和秘魯礦山薪資談判也有可能帶來更大的不確定性。鋁是2017年表現最好的基本金屬。展望未來，考慮到2018年一季度以及今明兩年的冬季限產，我們認為鋁價仍有小幅上漲空間。然而由於山東魏橋減產低於預期，鋁價上升空間有限。由於中國的環保政策和未來電動汽車的需求前景，我們對鎳價保持謹慎樂觀的態度。

　　鋅方面，儘管嘉能可重啟部分產能，我們預計2018年全球鋅供給仍然較為緊張。