圖：業內人士認為，IPO註冊制更適合在市場低位推出

　　總有人誤以為，要推行註冊制，必須首先改革退市制度，這是一種因果顛倒、本末倒置的看法。事實上，垃圾股死不退市的原因就是核准制。因為「上市難」，所以「退市更難」。因此，要想退市制度發揮功效，就必須首先實現IPO註冊制。換句話說，沒有註冊制，退市制度就只能是擺設。二者的邏輯關係無法改變、也不可能顛倒。

　　A股退市制度在設計理念和方法上，已經十分先進。譬如說，市場化程度最高的「1元退市標準」、成交量退市標準，以及防止利潤操縱的總資產退市標準、淨資產退市標準等。然而，為什麼如此先進的退市制度仍成擺設？為什麼垃圾股總是死不退市？因為我們沒有註冊制，只有行政審批的核准制。

　　實際上，退市制度是寄生在發審制度上的一個連體嬰兒，二者不能分割。A股現行IPO核准制的實質是行政審批制，它是指令性計劃管制，是過度行政干預，也是「飢餓式」計劃配給制，因此企業要想拿到IPO批文和指標，確實比登天還難。IPO排長隊有的要長達兩、三年，這是最大的時間成本和不確定性，一旦成功過會，企業身價百倍，其中有巨大的圈錢機會，也為監管者留下了權力尋租空間。

　　既然A股IPO如此艱難、成本高昂、風險巨大，倒不如到二級市場尋找一個「殼」公司，只要振臂一呼、股民就會奮勇參與共同炒殼重組，結果就是皮包公司買殼上市、股民買單的不歸路。這樣的曲線上市，誰也管不着，誰也不用求，只要率領股民共赴垃圾股賭博，就有可能操作成功、一夜暴富！於是全民流行暴炒垃圾股，一起參賭破產保殼重組遊戲，享受賭博的過程。

　　有什麼樣的制度和市場，就會有什麼樣的投資者。核准制就是不讓投資者獨立判斷、自擔風險，而是由監管者辛苦代勞或越俎代庖，美其名曰：保護中小投資者。在核准制下，一些發行人為了拿到IPO批文，甚至甘冒犯罪風險，與保薦人、承銷商合謀，甚至信息造假。同樣，投資者打新、炒新根本不需要自己判斷，閉着眼睛就敢參與。

　　註冊制掃清制度舊疾

　　因此，只有IPO註冊制，才能拯救A股市場。只有註冊制，才能讓監管者成為真正的市場監管者，而不再是IPO審批者；只有註冊制，才能讓股民成為真正的投資者，而不再賭博；只有註冊制，才能讓發行人與證券中介承擔連帶的法律責任，並有效威懾證券犯罪與信息造假活動；只有註冊制，才能讓IPO身價暴跌，才能讓「新股不敗」變成「新股破發」；只有註冊制，才能讓垃圾股的殼資源變得分文不值，因「上市易」導致「退市更易」，「死不退市」變成「高效退市」。

　　到那時，A股市場將會是「大進大出」的大格局。在所有退市公司中，將有一半是自動退市或主動退市，而在另一半強制退市中，又將有一半是因為1元退市標準而退市。這就是IPO註冊制的未來，這就是A股市場明天的希望：慢牛短熊時代將會到來。

　　最後說明：監管者與投資者大可不必談虎色變，似乎一提註冊制就會心臟驟停。其實，IPO註冊制更適合在市場低位推出。可以斷定，IPO註冊制落地之日，就是A股市場結束調整、向上攀升之時。

　　作者系武漢科技大學金融證券研究所所長 董登新