西南證券高級策略分析師 朱斌

　　當前，投資者對市場最擔心的主要是兩個方面的內容。其一，金融去槓桿、企業信用債爆雷，是否會對市場構成持續的衝擊，導致指數不斷下挫；其二，五月份部分宏觀經濟數據不及預期，是否會對市場構成進一步的衝擊？針對這兩方面的擔憂，筆者認為當前不論是金融去槓桿還是宏觀經濟下行壓力，對於市場的衝擊都是結構性的。市場在不斷出清的過程中，越來越好的投資機會也正在逐步顯現。看到這種機會的資金正在不斷流入市場，投資者不應該在該貪婪的時候恐慌。

　　金融去槓桿對市場的影響更多是結構性和個股性的，而且有助於市場的優勝劣汰。在一部分個股出現閃崩的同時，另一部分優質個股或者顯示出越來越明顯的投資價值，或者是股價仍在不斷創出新高。具體到當前的A股，雖然股東槓桿率高、質押比例重的個股仍有閃崩危險，但指數整體下行的空間已經不大。從行業上看，銀行、周期等行業已經顯示出良好的配置價值，其估值來到了歷史估值的最底部。

　　當前，銀行股的PB已經接近0.8倍，是歷史上的最低估值水平。從歷史上來看，每次銀行股估值接近歷史底部時，滬綜指就能夠獲得強力支撐，形成底部區間。2014年7月牛市前夕、2016年1月熔斷之後、2017年5月的指數回調以及當前，都是指數的階段性底部。除了銀行之外，周期性行業估值也進入到了底部區間，值得布局。由於供給側改革以及環保標準提高的作用，傳統周期性行業產能無序擴張的歷史得以終結。周期品價格波動收窄，周期股盈利獲得保障。從估值水平來看，鋼鐵股估值（市淨率）不到1.4倍，煤炭股估值不到1.3倍，都處於2016年供給側改革以來的階段性低點，向下的空間很小。2016年以來，基本上每次周期股估值達到階段性低點時，都會形成一輪30%以上的上漲。

　　最近公布的宏觀經濟數據也反映了結構性特點：需求端走向疲軟，但供給端出現結構性亮點。從供給端來看，五月份製造業固定資產累計投資增速為5.2%，而四月份累計增速為4.8%，三月份累計增速為3.8%，顯示製造業投資正在加速。這其中，傳統行業投資增速與新興行業投資增速出現明顯分化：如有色金屬行業五月份投資增速為-6.8%，較4月份進一步下滑，而專用設備製造業投資增速為10.3%，較四月份有大幅度提升。與供給側相關的煤炭開採和洗選業以及黑色金屬冶煉及壓延加工業繼續保持低增速，前者四月份累計增速為-5.4%，而後者增速為4.3%，繼續保持低增長。

　　布局低估值周期股

　　在需求端，五月份社會消費品零售總額同比增長8.5%，預期9.6%，前值為9.4%。消費增速出現明顯下滑。消費增速降低可能與近幾年房地產去庫存，房價快速上漲，居民快速加槓桿有關。2013年以來，居民個人貸款餘額增速持續高於居民人均收入增速，截至2018年一季度，僅僅在銀行口徑下的個人購房貸款餘額已經接近23萬億元（人民幣，下同），較2012年初上漲了兩倍，而同期居民收入只提升了不到一倍。當前居民僅僅是銀行正規渠道的住房貸款還款金額已經達到每年1.3萬億元。住房開支的快速上漲逐漸對居民消費形成了擠出：2017年以來，城鎮居民人均消費性支出增速持續下滑，與人均可支配收入增速形成明顯背離。這顯示居民非消費性支出在快速增加。

　　實際上，在市場恐慌之時，外資正在大膽流入A股優質標的。目前，通過滬港通和深港通淨流入A股的資金已經超過5000億元規模。2018年上半年淨流入規模約佔全部淨流入資金的三分之一，接近1600億元。隨着A股指數的不斷下行，其投資價值愈發凸顯，外部資金淨買入也呈現不斷加速的趨勢：2018年4月份以來，滬股通每月資金淨流入分別為274億元、267億元和175億元，如果按照這一趨勢，六月份滬股通淨流入資金預計能達到350億元，為滬股通單月淨流入最大資金量；深股通也是類似，四、五、六月份分別淨流入資金112億元、240億元和150億元，六月份單月資金淨流入也有望達到300億元。從具體的個股上看，六月分外資開始逐步布局低估值的泛周期行業龍頭個股，房地產、非銀金融、建築、鋼鐵等行業成為滬股通、深股通資金重點流入的行業。

　　從投資策略來看，當前市場有兩大方向值得布局：其一，是低估值的泛周期性行業，包括銀行、鋼鐵、房地產、煤炭等行業，具有安全邊際；其二，是重點關注被外資大規模買入的各個行業龍頭標的。