圖：2017年的市場暗流湧動，以熊市思維做基本打算，方能立於不敗之地

　　文|申萬宏源證券研究所首席宏觀分析師 李慧勇

　　無論用悲觀還是樂觀來概括2017年的市場都不準確，其主要特徵更體現在大過渡時期的暗流湧動，看似平靜背後的動盪。經過最近這幾年的調整，經濟和市場越來越接近出清，但在真正出清之前可能還有一堆棘手的問題需要處理。以熊市思維做基本打算，方能立於不敗之地。

　　2017年是大過渡的一年，主要體現在兩個方面，一是主要外圍經濟體將面臨總統或者國會的選舉。新人新政，全球將告別舊的政治周期，進入新的政治周期。無論是特朗普新政還是中國的改革和轉型，都讓我們看到了新周期啟動的希望。二是從經濟本身的調整看，次貸危機以來全球經濟已經調整了八年，市場已經接近出清。中國PPI在經歷了54個月的負增長之後，已經逐漸接近正常，企業盈利也呈現出企穩的跡象。經濟本身也在醞釀着辭舊迎新。

　　但希望變為現實需要時間，而一些更加現實的問題需要應對，處理不慎有可能造成新的衝擊。

　　首先，全球保增長和防泡沫的衝突激烈，稍有不慎將會走向兩個極端：退出過早，會使得難得的復甦夭折；力度過大，將使得經濟泡沫化的風險大大增加。

　　其次，全球經濟加劇分化，美國大幅度減稅、提前進入加息周期帶來的全球資金再配置效應將改變流動性平衡，將給新興市場和其他發達經濟體帶來巨大衝擊。

　　第三，新孤立主義興起，貿易保護主義盛行，儘管事實上全球經濟已經緊密的聯繫在了一起，但貿易戰的風險不可不防。

　　第四，供給側改革雖然化解了產能過剩的危機，但也使得成本上升。上游漲價的同時，中下游面臨巨大的成本壓力。全球大宗商品價格的上漲也使得中國難以再享受大宗商品低價紅利。

　　第五，為防範風險而集中處置一些金融風險點，例如倒逼金融機構降槓桿，將改變這幾年的金融生態，儘管從長期來看有利於金融市場的穩定發展，但短期形成衝擊可能也難以避免。

　　2016年投資界抱怨黑天鵝太多，2017年黑天鵝可能會更多：如法國右翼勢力會不會崛起並提出脫歐？農產品價格會不會大漲，中國通脹會不會前高後不低？美國經濟會不會低於預期？這些都值得格外警惕。

　　總體來看，從2017年開始，可能進入為期兩到三年的從熊到牛的過渡期，值得樂觀的是越來越能夠聞到新周期的氣息，但現實是經濟仍然在老周期的調整中。熊尾牛初時期可能最為煎熬。在這個大過渡時期，各種矛盾交織，希望和失望並存，利好和利空交織，全球經濟金融面臨比往常更大不確定性。在這種情況下懷最好的希望，做最壞的準備可能是一個最佳選擇。

　　看好明年債市表現

　　目前市場對債券市場比較悲觀，基本上反映了最壞的預期，我們對債券市場的看法卻不悲觀。債券市場的下跌可能孕育着機會，2017年春節之後債券市場還會有不錯的表現。債券代持的假印章事件妥善解決之後，債券市場開始企穩，但考慮到外匯佔款仍在下降，通脹仍在上升，每年雙節期間資金面都會比較緊張，春節前債券收益率很難大幅度下行。

　　債券收益率實質性下行可能發生在春節或者兩會之後。除了季節性流動性改善之外，更重要的是境內外兩個因素的改變，一是美國經濟可能並沒有預期的那麼好，美元面臨調整，美國國債收益率下行，帶動全球債券收益率下行。二是從國內因素看，若美元轉弱，人民幣貶值壓力可能減輕；中國經濟再次面臨下行壓力，PPI漲幅回落，貨幣寬鬆預期再次提升。