文｜海通證券首席宏觀債券研究員 姜超

　　2016年12月13日，國家統計局公布了2016年11月份工業、投資數據。其中，11月份規模以上工業增加值同比增長6.2%；1-11月全國固定資產投資（不含農戶）同比增8.3%；11月份社會消費品零售總額30959億元，同比名義增長10.8%。我們的總體判斷包括以下五點：

　　一、工業低位企穩。11月份工業增加值同比增速微幅回升至6.2%，其間主要工業品產量增速漲跌互現，粗鋼、水泥、乙烯升，有色、汽車降，低基數效應消退令發電量增速回落至7.0%。

　　11月份終端需求地產降、汽車平，外需改善但依然承壓，而12月上旬發電耗煤增速大幅回落至4.1%，均意味着後續工業生產或逐漸降溫。我們預測12月份工業增加值增速下滑至6.1%，2016年全年增速6.1%，2017年降至5.7%。

　　二、消費增速反彈。11月份社消名義增速10.8%、實際增速9.2%、限額以上增速9.5%，均較10月明顯反彈。必需消費平穩，可選品消費漲多跌少、表現強勁，相比投資和外貿，消費仍是經濟中流砥柱。

　　但剔除價格影響後的實際消費增速仍處相對低位，而分項來看，汽車類基數漸高令高增速難以持續，地產走弱已令傢具、建材類銷售回落，未來家電也面臨下行風險。整體看，未來零售增速依然面臨下滑風險。

　　三、投資增速回落。11月份固投同比增速回落至8.3%，其中地產和基建投資增速大幅下滑，但製造業投資增速有明顯反彈。展望未來，今年地產銷量增速走勢整體呈「M形」，因而地產投資增速在經歷了11月份的大幅回落後，或短期反彈但長期趨降。減稅降費、價格反彈帶來的盈利改善令製造業投資增速反彈，但因去產能拖累，反彈力度較弱，而財政收支矛盾凸顯或令基建投資後繼乏力。

　　地產開工面積回落

　　我們預測，12月份固投增速繼續下滑至8.2%，2016年全年增速8.3%，2017年進一步下滑至6.7%。預測12月份地產投資增速反彈至7.7%，全年增速6.6%，2017年持續下滑，全年增速-3.3%。

　　四、地產需求轉差。11月份全國商品房銷售面積當月同比增速由10月的26.4%暴跌至7.9%，指向樓市限購限貸政策效果繼續顯現，終端需求明顯惡化。而從高頻數據看，一線及主要二線城市地產銷量增速已在10月下旬由正轉負，11月份更是跌幅擴大。

　　11月份土地購置面積同比增速由負轉正至6.2%，上半年樓市火爆令房地產商資金狀況改善、拿地意願回升。但11月份新開工面積增速大跌至3.3%，終端需求走弱、三四線城市地產庫存偏高、已開工未竣工面積依然高企，令地產新開工面積增速再度回落。

　　五、下行壓力仍大。11月份工業增速低位企穩，商品價格大漲推動庫存周期回補和外需改善是主要貢獻。但11月份投資增速已再度回落，而12月份以來主要26城地產銷量同比增速-14.8%，依然為負，六大發電集團耗煤同比增速繼續下滑至4.1%，均意味着12月份終端需求和工業生產起步不佳。

　　展望2017年，地產和汽車兩大需求均有較大下行風險，而去全球化使得外貿存壓，因而經濟下行壓力仍將逐步顯現。我們預測四季度GDP增速微降至6.6%，2017年全年GDP增速降至6.3%。