市場追逐回報，資金流入港元市場，加上上市公司派息衍生的季節性港元需求，美元兌港元現貨匯價近期打破窄幅上落的格局，降至距離7.75的強方兌換保證只有40點子。

　　更加矚目的是，港元匯價在遠期市場得到強烈支持。近期，1年期美元兌港元遠期匯價已突破強方兌換保證，在接近7.7360的水平徘徊，反映現貨及期貨匯價差價的遠期點數急挫，也解釋了為何港元遠期匯價走強。回顧今年五月份，1年期遠期點數約為100點子；反觀當下，1年期遠期點數已降至-180點子，創2011年以來的最低水平。

　　據利率平價（Interest Rate Parity）理論，兩種交易貨幣的利率差距，決定了外匯遠期點數。基本原理相當簡單，低息貨幣持有人的「損失」將由遠期點數所抵銷。

　　從實證層面分析，近期美元利率急升是遠期點數下挫的直接原因，間接原因則為美國貨幣市場基金監管機制即將發生改革。

　　上述猜測似乎只是印證了一個已被市場廣泛接受的觀點。那便是，直至香港銀行體系總結餘萎縮至最低水平前，財資管理者無需關注人民幣貶值及港股變化引發資金進出的風險。相反，注意力應該完全放在美國聯儲局身上。

　　美元兌港元遠期匯價尚存多少下跌空間，端視三大因素，包括美國貨幣市場改革影響如何、聯儲局議息結果，以及市場對風險的判斷。

　　有關第一大因素，對某些投資者而言並非好消息，美國貨幣市場基金將在十月十四日落實監管改革，其對美元拆息的影響相信尚未完全浮現。第二大因素方面，當聯儲局重啟加息周期，我們預期港美息差將進一步擴闊。2004年至2006年美元加息周期時，港美息差曾錄得1.9個百分點的差距，但考慮到香港金管局已主動採取流動性管理措施，相信此輪港美息差不至擴闊至同等水平。

　　人幣貶值壓力減小

　　為了避免聯繫匯率因利率出現極端變化而受到衝擊，香港金管局透過每月平均發行160億港元的外匯基金票據及債券，逐漸從銀行體系抽走多餘流動性。此種處理手法與2004年截然不同，其時金管局讓市場自由調節，港美息差顯著擴闊。目前銀行體系總結餘已降至2805億港元，僅及其峰值的三分之二。簡單推算，銀行體系總結餘在2017年底或降至只有200億港元。

　　此外，投資者亦需考慮港元市場風險溢價的變化。我們認為，人民幣貶值仍為困擾市場的主要因素，而有關憂慮很可能在未來重新升溫。不過，市場對中國央行能夠維持匯率穩定抱有信心，其對港元利率造成的上行壓力料不及以往。

　　綜合各項因素，我們估計在未來一年內，1年期香港銀行同業拆息與倫敦銀行同業美元拆息差距，將由現時的0.3個百分點上升至0.65個；遠期點數也可能進一步下降。為量寬有關影響，我們以港美息差與1年期遠期點數進行回歸分析。按照我們的預測，1年期美元兌港元遠期折讓最終可達480點子，高於目於目前約180點子的水平。倘港股持續暢旺，資金流入令港元現貨匯價貼近強方兌換保證，則1年期美元兌港元遠期匯價明年可能降至7.70的水平。

　　作者系上海商業銀行研究部主管