圖：樓市帶來的財富效應遠高於股市，只有樓市穩定才能增強居民消費信心。

　　兩地股市今年漲勢喜人，相信散戶多有斬獲，但從零售數據來看走勢竟然完全背離。究竟牛市行情能否為消費市場帶來財富效應，又如何解釋內地與香港的消費差異，這是一個值得探討的問題。

　　兩地消費分化是從5月份開始的，彼時內地社會消費零售總額同比增6.4%，創出2024年以來新高，但其後一路下滑，至8月份僅錄得3.4%；同期滬綜指累計上漲17%。香港方面，5月零售業總銷貨價值按年升2.4%，終結了連續十四個月的跌勢，6月、7月分別同比漲0.7%、1%，展現出良好的回暖勢頭；同期恒生指數整體走高11.6%。

　　股票佔家庭資產 遠不及物業

　　從上述統計中，未能看出股市與消費之間存在明確的映射關係。事實上，不論內地或是香港，家庭資產配置中的股票佔比都不高，自然相應的財富效應亦不明顯。

　　根據中金公司的估算，2021年內地城鎮居民三大資產配置中，房地產佔比達74%，排名第一；低風險金融資產（銀行理財為主）佔比約為16%左右；高風險金融資產（股票為主）佔比僅9%左右。隨着樓市調整，居民配置股票意欲上升，但到了2025年三季度，高風險資產佔比也只有15%左右。（見配圖）

　　香港居民同樣執著於買磚頭。2024年《全球財富報告》顯示，住宅物業約佔香港家庭總資產的60%；若把非自住物業、工商舖位一併計入，房地產整體佔比可達70%左右。而股票及股票基金的配置比例合計佔約6%。相比之下，美國家庭的股票資產佔比高達49%，大幅高於內地與香港。

　　美股慢牛行情對於居民收入的貢獻巨大。據美國國稅局（IRS）統計的截至今年7月中旬的納稅年度申報數據，美國居民淨資本利得總額達5300億美元，同比增長高達65%，在各類財政收入項目中增幅最大。這也部分解釋了在就業疲弱、利率高企的背景下，為何美國消費仍然保持韌性。

　　排除股市因素之外，解答兩地消費差異的原因還有很多。譬如，內地多個城市的「國補」政策暫停後，導致「以舊換新」對於消費的拉動作用有所減弱。而今年美元貶值一成，使得港匯高估得以緩解，刺激了旅遊消費的回升。

　　而決定兩地消費走向的「勝負手」在於樓市。今年香港住宅市場全面企穩，首八個月住宅成交量同比增長9.98%，為近四年同期最高；樓價跌幅收窄至不足1%。內房市場則仍處在探底階段，特別是一線城市樓價連續下滑，8月全國住宅銷售面積與銷售額均創近五年新低，同期國有土地出讓金收入同比跌5.8%，在低基數的背景下未能實現正增長。

　　2021年，諾貝爾經濟學獎得主羅伯特．席勒（Robert Shiller）與卡爾．凱斯（Karl Case）和約翰．奎格利（John Quigley）在合著的論文《Comparing Wealth Effects : The Stock Market Versus the Housing Market》中，對於股市與樓市的財富效應曾做過深入研究。作者分析了14個發達國家在1975到1999年的家庭財富與消費總量的年度數據，結果發現無論股市是漲還是跌，消費都沒有什麼變化，但房價上漲對消費有着強烈、持續且顯著的正向影響。

　　股市波動大 難建立消費信心

　　樓市帶來的財富效應要遠高於股市，這是由於證券價格極易波動，人們更多視其為「紙上富貴」。而炒股大戶都是富裕階層，他們的邊際消費傾向也更低。房產在居民經濟行為中扮演着抵押品的角色，直接對家庭的借貸能力形成約束。也因此，股市上漲可以讓股民心情愉悅、願意在各類群組中暢談炒股心得，但只有樓市穩定才能增強支付信心、讓居民心甘情願掏錢出來消費。