拔萃資本集團副總裁兼高級分析師 趙嘉陽

　　上周全球市場關注的焦點無疑是美國國債收益率的走勢。上周，10年期美國國債收益率一度突破3%的關口，為四年以來首次，最高時達到3.03%。

　　過往30年間，每一次十年期國債收益率的上行，都帶來一次市場較大的調整。因為十年期美債是風險資產的定價錨，資金成本的不斷上升，意味着風險資產定價模型參數的調整，以及由此帶來的市場去槓桿，以及資產價格波動。

　　僅就破三本身來看，3%只是個數字，事實上，美國長債利率即使升到3.25%，比起危機前的正常水準還是低出一大截，對實體經濟的打擊估計有限。但市場更擔心的是，過去三十多年，美國國債收益率都是一個不斷下降的過程，這次是否會是個歷史性的大拐點？

　　我們的看法是，該趨勢會減緩，但並不會出現大逆轉，且我們預計長債利率的閾值在未來五年的上限會在3.50%水準。短期來看，美國進入加息周期後半程，通脹確實處於抬升的軌道。2017年低波動牛市的背後是「金髮女郎經濟」，就是高增長、低通脹。但進入2018年，通脹預期抬升，而全球同步復甦的步調也有放緩跡象，企業業績很難重現2017高增長，股市波動率明顯提升。

　　從更長的時間尺度上看，在2008年金融危機爆發前的五年裏，10年期美國國債的名義收益率的均值在4.4%，而名義消費物價指數的均值為2.9%，這樣10年期美國國債的實際收益率就是1.5%。未來五年通脹率的預期值，以預期的五年期遠期通脹率現在是2%，在此基礎上加上1.5%的溢價就意味着未來五年10年期美國國債名義收益率的均值為3.5%。基於上述邏輯，我們認為美股會面臨很大挑戰，但結構性轉熊的可能性也不大。近期公布的一季度財報普遍向好，朝鮮半島的緊張局勢又在本周得到重大緩和，都給目前震盪的市場帶來曙光。

　　至於港股，與美股相似，低波動的牛市已經過去，目前已進入高波動的新常態。港匯最近一直遊走在弱兌換保證線的邊緣，市場高度關注港元流動性收緊的情況，以及港元何時被迫跟隨美元加息。此外，揮之不去的貿易戰陰霾，也同樣需要高度關注。由中興上周初被美國制裁開始，中美貿易戰大有再演變到科技戰的趨勢：電訊設備巨頭華為據報被美國刑事調查，觸發手機產業鏈火燒連環船；又有外媒報道，美國擬限制中資公司在美使用雲計算服務，將戰線擴至軟體行業，是騰訊一度失守380元的關鍵。資金過去兩日明顯轉入公用股避險，投資信心低迷的情況並非一時三刻能扭轉。美國財長計劃訪華就貿易關係與中國談判，可能會是板塊轉勢的契機，美方一定有兩手準備，如果雙方提出具體談判進程及要求，相信貿易戰近期的走向也會稍為明朗發展。

　　港股向來有「五窮六絕七翻身」的「習俗」，預計至少在六月美聯儲議息會議前，市場還是更傾向於謹慎觀望。

　　中資美元債方面，市場對高收益債的關注點依然是中資地產板塊跌跌不休的趨勢。佳兆業、禹洲地產等地產債受新債發行計劃影響，收益率曲線普遍明顯走闊。（作者為證監會持牌人士。以上僅代表個人觀點。）