文|瑞穗證券亞洲公司董事總經理、首席經濟學家 沈建光

　　自去年「8．11匯改」以來，人民幣對美元匯率曾出現過三輪大幅貶值，惟人民幣匯率的彈性則逐漸增強。相比前兩次貶值引發的恐慌，今年四月份以來的第三波貶值雖然幅度上與前兩次類似，但市場浮動恐懼的情緒有所下降，說明市場對於人民幣浮動的適應性有所增強。在筆者看來，這是一個重大進步，並有利於為未來匯率政策與匯率改革提供空間。

　　展望下半年，筆者認為，人民幣貶值壓力仍然不小，雖然從經濟基本面來看，中國貿易順差持續攀高，出口佔全球份額也在增加，且部分貶值壓力也可以用結構性失衡來解釋。但考慮到美聯儲12月份加息概率較大，以及內地一、二線城市資產價格屢創新高，地王頻現，出於美聯儲加息預期及資產泡沫的擔憂。

　　短期來看，資本外流的壓力仍然加大，而這也使得下半年人民幣對美元匯率或再度承壓。

　　從經濟基本面來看，人民幣匯率並不存在大幅貶值的基礎。儘管中國經濟不斷下滑，但相比於其他國家，情況仍然相對不錯。從貿易情況來看，今年上半年中國貿易順差高達1.67萬億元（人民幣，下同），擴大5.9%。儘管上半年中國出口6.4萬億元，下降2.1%，但主要與全球需求普遍疲軟有關。

　　當然，儘管基本面與PPP理論並不意味着人民幣有貶值基礎，但短期來看，從金融角度，考慮到美聯儲加息預期，以及中國資產價格攀升，下半年人民幣對美元走勢或將承壓。一方面，美聯儲加息是決定短期人民幣匯率走勢的關鍵變量，就業數據更是影響美聯儲加息時點的重要因素。據美國勞工部最新數據，美國八月份新增非農就業15.1萬人，不及預期的18萬人。

　　房價泡沫引人擔憂

　　另一方面，內地一、二線城市房地產價格近年增速過快，有資產泡沫的擔憂，這也會加大資金流出的壓力。可以看到，今年上半年房地產銷售大幅增長，也帶動土地購置費用與房地產投資反彈。據中原地產研究院發布的統計數據，2016年前七個月，三十家上市房企銷售額合計1.33萬億元，同比大漲72.2%，刷新歷史最高紀錄。

　　樓市火爆也引發房價持續攀高，據中國指數研究院統計，八月份100個城市新建住宅的平均價格為每平方米1.227萬元，環比漲2.17%，且漲幅較上月擴大0.54個百分點。一、二線城市房價持續攀升，地王頻出引發資產泡沫擔憂。

　　從房價收入比看，北京、上海、深圳的房價收入比甚至已經超過紐約、倫敦等城市。從這個角度而言，中國樓市價格存在一定修正空間，並為人民幣帶來一定貶值壓力。

　　總而言之，從傳統國際收支以及購買力平價來看，人民幣匯率確實不存在大幅貶值基礎。但從金融因素來看，下半年美聯儲加息，以及國內資產價格攀升，都使得人民幣對美元匯率短期承壓。當然，在政策應對方面，面對海外經濟金融的波動，中國自身可以主動出招的措施實則有限，但國內方面，注重防範資產泡沫，避免樓市、匯市、債市、股市風險交叉感染，是當下穩定金融市場以及人民幣匯率的當務之急。

　　綜合來看，考慮到當前外匯儲備充足，經濟基本面止住下跌，且資本管制仍在一定領域存在，以及未來決策層因地出台抑制資產泡沫政策，筆者預計，未來一段時間，人民幣對美元會出現一定程度貶值，但幅度不會超出預期。