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水到渠成 穩步發展(上)─人幣國際化發展新方向

時間:2017-12-08 03:16:16來源:大公網

  圖:分析指,臨近年底,人民幣兌美元匯率再次呈現雙向波動」中新社

  2018年,中國經濟將進入開放引領的新時代,中國金融業將成為建設現代化經濟體系及形成全面開放新格局的主力軍,在有效控制系統性金融風險的前提下,合理安排開放順序,增強金融市場的公平競爭,提升中資、外資金融機構服務實體經濟的能力和水平。\中銀香港首席經濟學家、中國人民大學國際貨幣所學術委員 鄂志寰博士

  中國有序放寬對外國投資者直接或間接投資證券、基金、期貨等的投資比例限制,並取消中資銀行外資持股比例不超過20%、合計持股比例不超過25%的限制,將提升市場對中國經濟的信心,吸引更多的外資以多種形式流入中國,從而對人民幣匯率產生一定的支持,也將為人民幣國際化增添新的發展動力。

  一、經濟新時代下的人幣國際化

  中國人民銀行發布的2017年《人民幣國際化報告》顯示,在人民幣國際化八大指標中,除跨境人民幣收付業務有所下降以外,人民幣作為國際儲備貨幣、人民幣國際債券、非居民持有境內人民幣金融資產、人民幣外匯交易、人民幣現鈔境外流通、雙邊本幣互換、人民幣跨境使用基礎設施等七項指標均有不同程度的上升,表明在加入SDR(特別提款權)貨幣籃子後,人民幣國際化正式進入主場驅動期,在岸金融市場開始承擔推進人民幣跨境使用的重任,人民幣國際化程度穩步提升。

  人民幣在多個領域的國際使用繼續保持上升態勢,新加坡、俄羅斯等六十個國家和地區將人民幣納入外匯儲備。中國人民銀行已與三十六個國家和地區的中央銀行或貨幣當局簽署雙邊本幣互換協議,協議總規模超過3.3萬億元(人民幣,下同),極大地便利了境外主體持有和使用人民幣。截至2017年6月,全球有超過1900家金融機構使用人民幣作為支付貨幣。境外主體配置境內人民幣資產的需求上升。根據中債登和上清所公布的數據,2017年9月,境外機構持有人民幣債券規模已達1.04萬億元,創歷史新高。2018年A股正式加入MSCI指數後,有望進一步提升境外主體配置人民幣資產的意願。

  主場驅動期的人民幣國際化有三個層次的目標選擇,其一是保持人民幣在國際貨幣體系中的穩定地位,為以美元為主導的國際貨幣體系提供來自新興市場的多樣性選擇,在推動建立更加完善、穩健和公平的國際貨幣體系中提供中國方案;其二,在提升內地金融市場深度和廣度的同時,推動中國金融市場加快與全球金融體系融合;其三,從微觀層面看,人民幣國際化可以為走出去企業及內地居民的對外經濟金融活動鎖定匯率風險,降低交易成本。

  總體而言,在中國經濟新時代,人民幣國際化將走出一條「水到渠成、穩步發展」的新路徑,具體可以分解為以下三個方面:其一,建設現代化經濟體系要求持續推進人民幣匯率市場化改革,將為人民幣國際化奠定穩步發展的新基礎;其二,建設現代化經濟體系要求加快金融市場的開放進程,人民幣國際化開始探索由證券和儲備資產配置牽引的新的發展方向;第三,金融市場開放程度及開放進程中金融風險管理的有效性是決定人民幣國際化可以走多遠的重要影響因素。

二、人民幣匯改奠定國際化基礎

  十九大報告提出「深化利率和匯率市場化改革」,2017年7月召開的第五次全國金融工作會議亦明確提出:「深化人民幣匯率形成機制改革,穩步推進人民幣國際化,穩步實現資本項目可兌換。積極穩妥推動金融業對外開放,合理安排開放順序。」顯然,未來一個時期,貨幣管理當局將持續推進人民幣匯率市場化改革,提升匯率的靈活性,讓市場在匯率形成過程中發揮基礎性乃至決定性的作用。人民幣匯率機制改革與匯率穩定性之間將尋找一個新的平衡點,在增強匯率彈性的同時,在合理均衡水平上保持人民幣匯率的基本穩定。

  人民幣匯率將更多地反映經濟基本面因素,中國經濟的健康發展和金融市場的持續穩定將為人民幣匯率提供持續穩定的基礎。從匯率政策取向看,人民幣貶值應該不是一個主動的選項。雖然匯率貶值在理論上有利於出口,但2017年以來中國的外貿數據顯示外貿回穩向好,毋須通過貨幣貶值提升競爭力。相反,如果匯率持續大幅度的貶值與資金外流之間形成逆向強化循環,則不利於投資和消費的增長,可能引發較大範圍的經濟金融風險。

  2017年以來,人民幣對美元匯率波動態勢不同於以往三年,表現出以下三個方面的特徵:

  首先,人民幣對美元匯率扭轉了過去三年逐年漸進加深的貶值趨勢,預計年底較年初可能升值2-3%。2014年,人民幣對美元匯率貶值2.42%,宣告終結此前長達十餘年的升值周期,2015年貶值4.6%,2016年則進一步貶值6.5%,貶值幅度的逐年加深進一步強化了市場的貶值預期,對人民幣匯率穩定帶來巨大的壓力。

  進入2017年後,人民幣對美元匯率經歷了高位盤整到單邊升值的轉變。同時,人民幣對一籃子貨幣在雙向波動中漸進走升。2016年底CFETS人民幣匯率指數為94.83點,5月底到10月底CFETS人民幣匯率指數分別為92.39、93.29、92.75、94.38、94.34和94.90點,12月1日CFETS人民幣匯率指數報94.38,與去年年底持平;BIS貨幣籃子人民幣匯率指數報95.24,SDR貨幣籃子人民幣匯率指數報94.97。

  其次,2017年5月,中國人民銀行推出人民幣對美元匯率中間價定價機制改革,人民幣對美元匯率迎來了波動逆轉的分水嶺。中間價引入逆周期調節因子提升了人民銀行和外管局綜合施策的邊際效果,使收盤匯率及一籃子貨幣匯率變化的調整向實體經濟因素看齊,在一定程度上有助於扭轉人民幣的貶值預期,「逆周期調節因子」改革開啟了人民幣對美元雙向波動的新時代,投機者看空、做空人民幣面臨更大的操作風險。

  再次,臨近年底,人民幣兌美元匯率再次呈現雙向波動。自11月下旬開始,人民幣對美元再度貶值,12月6日,人民幣中間價下調50點,實現八連降,創出2016年11月21日以來最長連跌周期。主要原因是近期美國公布的經濟和就業數據較為強勁,基本面持續改善支持美聯儲繼續漸進收緊貨幣政策,市場對美聯儲在12月再次加息形成共識。此外,美國參議院投票通過稅改法案引導美元指數反彈,提振美元擺脫近期頹勢。同時,年底季節性購匯需求較旺,需要預做準備。以上因素導致人民幣單邊升值路徑受阻,出現橫盤走勢,市場對人民幣匯率的波動前景判斷分歧加大,結匯需求呈觀望態度。

  從人民幣匯率的短期波動看,美元走勢、中美兩國貨幣政策導致的利差幅度,以及跨境資金流動等因素對人民幣匯率走勢產生直接影響。

  三、市場開放中探索國際化路徑

  國際貨幣發展的歷史經驗表明,貨幣國際化成功的基礎是強大的經濟規模與國際貿易量,以及穩健有序的金融市場,三者缺一不可。人民幣提升國際儲備貨幣職能需要離岸金融市場和發展成熟的境內資本市場的雙重支撐,為國際投資者提供更多的在岸金融資產選擇、更順暢的交易管道,更充沛的市場流動性。

  建設現代化經濟體系的一個重要內容是金融市場加快與國際市場接軌,隨着金融市場開放的持續深化,中國為境外投資者提供的人民幣資產配置渠道越來越多,為外國投資者持有更多的人民幣資產提供一些更多的便利。非居民持有內地債券以及股票的數量將會有所上升,從而進一步提升人民幣的國際化進程。

  在人民幣國際化初期,全球央行、主權基金和國際貨幣機構主要在離岸市場配置人民幣投資標的。財政部在香港發行人民幣國債很大部分面向各海外央行,英國政府、加拿大卑詩省政府等分別在離岸市場發行過人民幣債券。中國債券市場一度由離岸市場引領開放進程,為人民幣國際化鋪路搭橋。2017年,內地相關管理部門優化了「滬港通」,啟動了「深港通」;對合格境外機構投資者(QFII)、人民幣合格境外機構投資者(RQFII)政策框架進行了修改,弱化約束性政策。2017年7月3日,債券通正式開通,為境外投資者進入境內債券市場提供了一個便利的境外平台,在為香港市場引入增量資金的同時,提升了內地債券市場的對外開放和國際化水準。以人民幣計價的國際債券規模繼續擴張,在岸熊貓債發行快速上升,點心債發行有所減少。

  從具體實踐看,外資進入中國資本市場仍有一定的顧慮,例如:擔心內地資本市場管制和資金自由進出程度,擔心二級市場流動性和市場深度,擔心內地信用評級不能充分反應相關隱含風險等。這些問題仍然制約着人民幣國際化的發展,需要在實踐中通過繼續推進金融市場的開放加以解決。

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