自從人民幣加入SDR（特別提款權）及特朗普當選美國總統以後，美元升值與美國經濟振興的預期，導致美元指數在本周突破了100點關口，也直接使得人民幣中間價到達6.85附近，並完全沒有停止的趨勢。對於後續人民幣到底會走向何方，大家其實都有各種議論，但筆者覺得有一點已經確定，就是貶值預期被反覆加強了，現在無非是要估算貶值幅度空間。

　　人民幣由於流動性的問題，加上管制的原因，本身就會出現超漲超跌的情況。這裏預期的因素佔比很重，所以，當市場看漲的時候，就會過頭；看跌，同樣如此。

　　近期很多新興市場的貨幣都出現了較大的貶值，筆者覺得，主要是由於這些國家基本上都是通過貨幣擴張來刺激經濟的。因為匯率從本質上來說，就是一種貨幣對另外一種貨幣的供需關係，如果貨幣擴張速度太快，貶值的情況理論上說一定會發生。

　　中國的貨幣超發主要來自於商業銀行信貸規模的快速擴張，他們在存款準備金高達15%的情況下，都將整個信貸規模做到了100萬億元（人民幣，下同）以上，相對於2000年的不到10萬億元，整整擴張了10倍以上。匯率變化的最主要因素就是貨幣供應量，貨幣一旦超發，要麼是通脹，要麼是資產泡沫，要麼是本幣貶值。目前從內地的情況看，這三種都在出現，通脹表現在日用品和工業品上，資產泡沫表現在房價上，而貶值是最晚出現的，但一旦出現，必然是預期不斷強化。

　　外匯管制料趨嚴

　　現在無非是要知道，在最近出現連續貶值的情況下，人民幣在短中期內會貶值到什麼位置。筆者認為，由於人民幣屬於管制貨幣，所以這裏的判斷很難做出，再加上央行有意收縮香港離岸人民幣的規模，使得實際有指標意義的在岸價格在央行的管控範圍之內。此外，因為沒有經過市場的充分博弈，人民幣實際上很難找到理論上的「均衡匯率」。

　　在過去二十年當中，我們可以看到，貨幣供應量增長的速度，相對於GDP（國內生產總值）的增速來說，是非常大的倍數，尤其是2009年金融海嘯復甦期。GDP作為產出指標，必須要關注其後面所投入的量到底有多大。而在過去三年中，GDP的增速不斷放緩，但貨幣供應量卻在加大，這是很明顯的投入多產出少，於是貨幣過量供應導致的問題，在資產和匯率兩個方向都表現出來了。

　　我們能夠得出的判斷是，如果央行開始嚴格控制貨幣規模了，那麼人民幣貶值的趨勢就可能停止甚至逆轉，在這個情況還沒出現之前，人民幣將持續貶值下去。從預防金融風險的角度看，人民幣貶值的速度以漸進式最安全。同時我們也預期到，在人民幣貶值預期沒有改變之前，外匯管制的力度會越來越大，人民幣對外流動的情況會越來越嚴格。