圖：中國大力推動人民幣國際化，深化金融及資本市場的改革，同時境內債券市場的融資成本對國際發行人更具吸引力，令熊貓債券市場轉入了發展快車道

　　中國境內債券市場規模日益增長且更加開放，人民幣即將正式被IMF（國際貨幣基金組織）納入儲備貨幣，這都為今年的熊貓債券市場注入了活力。

　　中銀國際固定收益研究執行董事 吳 瓊

　　「熊貓債」是指海外發行人在中國境內債券市場發行的人民幣債券。此概念早在2005年就被引入市場，但在2015年之前，其發行的種類和發行額都非常有限。2015年一些熊貓債券公募發行的再現，重燃了市場參與者對進一步開放這個市場的興趣。政策方面，中國繼續大力推動人民幣國際化，深化金融及資本市場的改革。市場方面，境內收益率隨中國多次降息走低，令境內債券市場的融資成本對國際發行人更具吸引力。在上述正面因素的刺激下，熊貓債券市場也轉入了發展的快車道。

　　木蘭債具重大意義

　　一方面，「熊貓債」的新發行額快速增長。2005-2014年間「熊貓債」的發行額為60億元（人民幣，下同），2015年「熊貓債」發行額達130億元，2016年一至八月「熊貓債」的發行額已達618.4億元，是2015年全年的近4.8倍（見配圖一）。該發行量甚至超過離岸人民幣債券市場除中國政府債券以外的發行量。統計顯示，2016年前八個月離岸人民幣債券發行總額為764億元，若不包括170億元的中國主權債券，其發行總額為594億元。

　　另一方面，「熊貓債」的發行品種也更加豐富，由最早的在銀行間債券市場發行的國際機構債券，拓展至外國公司私募發行的定向工具和公募的短融、中票，海外銀行發行的商業銀行債，以及外國主權債，再到交易所市場上發行的公司債和私募債等等。值得注意的是，公司熊貓債，特別是交易所「熊貓債」的發行，推動了「熊貓債」的新發行總額。截至目前，「熊貓債」累計發行額達808億元，其中交易所「熊貓債」佔比達55%（見配圖二）。與在銀行間債券市場上，73%的「熊貓債」為公募形式有所不同的是，大多數交易所「熊貓債」以私募形式發行。

　　最近，世界銀行在中國銀行間債券市場發行了首隻以人民幣結算的SDR債券，亦稱「木蘭債」。該隻以SDR計價的三年期債券的票息為0.49%，發行規模為五億元，是數十年來發行的首隻SDR計價債券。此次發行的市場反應積極，債券認購倍數達2.5倍。筆者認為，此次發行代表了中國債券市場標誌性的發展，也是人民幣國際化進程中的里程碑。預計未來數月將有更多人民幣結算的SDR計價債券發行，中國的銀行間債券市場將成為SDR融資的主要平台。

　　SDR債券的風險回報屬性也為投資者在帶來共贏的局面。所謂SDR計價人民幣結算，即發行時以SDR匯率來確定人民幣結算金額，債券支付票息及到期時以當時的SDR匯率轉換為人民幣交割。顯然，SDR債券的發行豐富了境內債券市場的品種，令投資者獲得一定的外幣的敞口。同時相對於單一貨幣計價的債券，SDR債券具有較低波動性，能為投資組合提供更好的穩定性。

　　人幣貶值壓力減輕

　　八月份，跨境市場的另一重大進展是宣布「深港通」的推出。「深港通」預計在十一月份開始運作，將進一步加強中國內地與香港資本市場之間的互聯互通，促進投資雙向流動。

　　在美聯儲主席耶倫於傑克遜霍爾表示加息理由增強後，美元相對其他主要貨幣上漲。美元指數在八月底收盤在96.02（七月底為95.5）。在此背景下，在岸市場人民幣兌美元即期匯率在八月下旬突破6.2至6.6的震盪區間，八月底收盤在6.679（對比七月底為6.635）。CFETS人民幣一籃子指數也由7月29日的95.34下行至8月26日的94.06。進入九月份，美國八月份非農資料弱於預期，加息預期延後，同期中國部分數據改善，亦令人民幣短期壓力減輕。

　　八月離岸人民幣債（不包含人民幣存款證）發行進一步下降至約69億元，相比七月份為111億元。主要的新債發行包括中國建設銀行新加坡債券、重慶兩江新區開發投資集團首個離岸人民幣債券、花樣年9.5%2019年到期債的10億增發，以及數隻外資銀行發行的寶島債。八月份離岸人民幣存款證的發行量約為139億元，比七月份的152億元有所下降。

　　在二級市場上，較長期限的債券在八月份表現更佳（見配圖三）。總的來說，HSM iBoxx離岸人民幣債券指數收益率由七月底的4.0%降至八月底的3.72%。由此，該指數在八月份錄得0.58%的月度總回報，接近七月份的水準（0.59%）。 （本文為作者個人觀點）