圖：京滬高鐵被譽為「全球最賺錢高鐵」

　　京滬高鐵交出了亮眼的2015年報。京滬高鐵一家股東披露的財務報告顯示，被譽為「全球最賺錢高鐵」的京滬高鐵2015年營業總收入達234億元（人民幣，下同），淨利潤65.8億元。值得注意的是，京滬高鐵的負債總額為504億元，資產總額為1815億元，資產負債率僅為27.7%，在國有企業中鶴立雞群。京滬高鐵的運營效率也相當出色-2015年運送旅客約1.3億人次，折合每人次旅客平均淨利潤約為50元。

　　顯然，京滬高鐵靚麗的財報打破了一個普遍的「共識」-2即中國的基建投資回報差、效率低。鐵路、公路和互聯網「三張網絡」的快速發展不僅有利於提高中國長期的生產力，而且基建投資也具有自負盈虧的潛力。從可居住面積人口來看，中國的人口密度與日本相近。而隨着中國的經濟規模與美國的差距日益縮小，其貨運總量水平也將向美國靠攏。因此，我們沒有理由懷疑，通過合理的市場化改革和資產負債表重組，中國的基礎設施投資能夠擁有與日本（客運）和美國（貨運）相比肩的現金流和盈利能力。

　　高槓桿限制回報率

　　然而，居高不下的槓桿率和龐大的財務費用，使得中國鐵路及其他大量基建項目的現金流捉襟見肘，並大幅壓低了它們的資本回報率與股息收益。2015年，中國鐵路總公司的總負債為4.1萬億元，相當於中國GDP的6%，其中83%是有息債務。2008至2015年間，鐵總的總負債增長了6倍有餘，資產負債率從42%上升至66%。僅在2015年，鐵總就支付了約680億元的利息，而其財務費用率達11%。中金公司運輸行業分析報告中指出，中國基建項目盈利能力低的主要原因包括財務費用過高、工資負擔較重、折舊成本過大，以及土地開發效率低下。

　　另一方面，中國目前「資產荒」的態勢愈演愈烈，目前10年期國債收益率已迫近2.8%，理財產品預期收益率也逐步向3%靠攏。

　　快速增長的金融資產正迫切地尋找收益相對穩定的投資標的，而從國外經驗來看，基礎設施類的股權資產往往屬於此類標的。

　　京滬高鐵的成功案例或許能為國有資產「盤活存量」提供一些新的思路。7月18日晚間，國務院印發了《關於深化投資體制改革的意見》，旨在改善固定資產投資融資結構與投資效率。我們認為，以市場化的手段將優質的國有公用事業資產與地產進行重組，並加大股權融資比例，不失為一個「一石二鳥」的解決方案。

　　一方面，加大股權融資比率對降低公司槓桿率、改善公司現金流及提高分紅比率大有裨益；另一方面，隨着更多公用事業類股權資產與房地產信託投資基金（REITs）的推出，「資產荒」時代的投資者會多出一些收益較高、較穩定的配置選擇。