圖：中國短期經濟應該仍然穩定，影子體系加強監管宜早不宜遲
一行三會近期全面發力，影子業務監管呈全面收緊之勢。這對於防範金融風險、保障金融安全，毫無疑問具有十分重要的意義。短期之內，監管清理對實體經濟融資活動可能也會產生一些負面影響，但考慮到流動性總體充裕，其造成的衝擊應該有限。/安信證券首席經濟學家 高善文
7月份官方製造業PMI（製造業採購經理指數）輕微回落，發電耗煤、粗鋼產量、流通領域生產資料價格積極，短期經濟應該仍然穩定。商品房銷售同比回落，但絕對水平仍然處於高位，沒有出現顯著的下滑。豬肉價格連續第九周下跌，市場對通脹的擔憂進一步消退。
一、影子體系監管趨嚴
過去幾年，中國影子體系規模迅速膨脹。這期間，整個系統積累的流動性風險、信用風險等等，並沒有下降，反而在進一步上升。再考慮到剛性兌付的存在，資本撥備和緊急流動性救助等必要的制度性安排的缺乏，影子體系對中國金融系統安全構成越來越大的威脅，加強監管宜早不宜遲。
最近兩個多月，決策層面政策頻出，信託、保險、基金子公司通道業務和資管計劃陸續受到新規約束。據媒體報道，銀監會下發了新的銀行理財監管辦法徵求意見稿。能夠非常明顯地看到，影子體系的監管正在全面收緊。一行三會之間的協調似乎變得更加順暢，這對於強化監管薄弱環節，搭建更加結實的金融安全網，降低經濟金融風險，毫無疑問具有十分重要的意義。
從徵求意見稿來看，如果全部措施落地，短期之內，這將導致一部分理財資金從一、二級市場撤出，湧入債券市場和貨幣市場，從而對權益類資產構成壓制，對無風險資產形成利好。
新規約束非標業務擴張，對實體經濟運行造成一定的負面衝擊。但由於總體通脹偏低、流動性供給充足、銀行表內信貸額度寬鬆、信用債發行活躍，實體經濟受到的衝擊應當比較有限，能夠很容易地被吸收。
目前辦法仍處於徵求意見過程中，一些具體執行細節尚不明朗，需要繼續跟蹤。此次管理辦法一旦落地，將成為銀行理財監管領域的綜合性法規。此前頒布的各類辦法同時廢止。
二、短期經濟運行平穩
7月份官方製造業PMI錄得49.9，較前月小幅回落0.1，顯示製造業運行平穩，略有走弱。大企業PMI回升0.2，中小企業PMI分別回落0.2、0.5。令人訝異的是，同期財新PMI錄得50.6，較前月大幅反彈了2個百分點，為2015年2月以來的最高水平。
由於官方製造業PMI採樣更廣，代表性更好，一般而言，在兩者背離時，參考官方製造業PMI應該更為恰當。
六大集團發電耗煤較為強勁，當月同比6.9%，為2014年初以來的最高水平。短期經濟動能的穩定，為耗煤數據的堅挺提供了重要支撐。其中，氣溫偏高、洪水限制水電量等，應該也對數據造成了一些擾動。
7月份粗鋼產量環比下跌，但同比受基數影響有所回升；7月份工業數據也面臨同樣的低基數問題，需要留意。
此外，房地產市場總體仍然活躍。7月份30大中城市商品房銷售面積同比10%，較6月份小幅走低。環比絕對水平依然處於高位，去化速度較快。百城房價7月份環比1.6%，較6月份小幅反彈，但低於3至5月份平均。
量價結合來看，房地產市場價格漲幅最為猛烈、銷售最為強勁的時候應該已經過去。密切跟蹤接下來銷售的進一步走勢，特別是銷售面積下平台給投資和新開工可能造成的拖累。
三、債市續漲人幣走穩
7月份債券市場延續上月中旬以來的上漲行情。10年期國債、國開債收益率平穩，但短端債接力下行，10年與1年國債利差收窄。超長利率債也受到了市場追捧，收益率突破年初低點。通脹走低和流動性擔憂緩解，對此輪行情起到了非常大的推動，同期外圍環境也比較配合。
市場對信用風險的擔憂看起來同步緩和，當然這可能很大程度上是受到了流動性改善的驅動。信用債收益率下行顯著，各口徑計算的信用利差基本回到了3月初的歷史最低水平。
考慮到短期經濟動能大體平穩、國內貨幣政策進一步寬鬆存在困難，債市或轉入一段時間的震盪。往前看，長期增長仍未有確定性改觀、中短期經濟動能穩中趨弱、通脹維持低位甚至明年存在進一步走低壓力，這些因素對未來債券走勢仍有望構成方向上的支持。
6月底至7月中旬，受英國退歐、美國數據走強影響，美元持續升值，人民幣對美元及一籃子貨幣均出現了較大幅度貶值。其間在中間價接近6.7之後的幾個交易日，央行可能還施加了一些干預和引導。
不過進入7月底，一方面日央行寬鬆不及預期，另一方面美國2季度GDP增速弱於預期，美元大幅下跌，人民幣貶值壓力隨之得到有效緩解。
總體上看，在過去一輪人民幣貶值過程中，各市場預期基本穩定，沒有出現明顯的貶值恐慌，資本流出規模可控。各方對匯率波動的容忍程度可能也得到了一定的提高。當然，考慮到強勢美元仍未結束，中國經濟仍有下行壓力，未來人民幣邁向更有彈性形成機制的過程中，無疑仍然充滿了挑戰。
四、美GDP數據不及預期
今年二季度美國GDP同比增長1.2%，好於一季度，幅度弱於預期。數據公布後，美元走弱，美債走強，市場對年內聯儲加息預期降溫。
需要留意的是，最近幾個月美國經濟高頻數據總體表現是偏積極的，例如新屋和成屋銷售改善、就業和工資增長穩健、PMI連續反彈等等。
這也是7月底議息會議上美聯儲對經濟前景展望不悲觀的主要原因。我們預計，接下來加息預期仍將反覆，關注最新非農數據走向。
