圖：金融改革總體邏輯依舊是價格市場化，最終目標是開放資本帳戶和人民幣國際化

　　討論金融和實體經濟的關係，我們需要看六個宏觀部門的整體變化情況。這六個部門是：三個實體經濟部門，企業（分為國企民企）、居民（高淨值和低淨值）、政府（中央和地方）；兩個金融部門，把商業銀行看做金融部門的主要部分，把影子銀行（投資銀行等）和金融市場並列為廣義商業金融部門，把中央銀行視為另外一個金融部門。最後一個部門，因為是一個開放的全球化環境，就是把整個國家視為整體，是一個對外部門。

　　實體三大部門槓桿的核心問題已經很清楚，主要問題出在地方政府和國企領域，他們的槓桿太高。對外部門總體健康，儘管投資收益差強人意。究竟穩槓桿、移槓桿還是去槓桿，在我們的一致性分析框架早就說得夠清楚，主要是槓桿的再平衡，從原來高的部門遷移到還有空間的部門，目標是修復宏觀資產負債表，槓桿乾坤大挪移，重點修復殭屍化部門（部分國企和地方政府）。

　　至於是不是要總量流動性收縮，甚至全球性收縮，例如四大央行今明兩年可能會同時縮表，這畫面太美，難以描繪。

　　實際上，中國的宏觀經濟部門槓桿變化有四個特點：首先，整體槓桿率是持續上升的，僅2005到2008年略微有下降；其次，在近十年中，國有企業部門上升最為明顯的，而一般民間企業是可以；第三是在國企內部，上游資源類和基礎設施類企業的槓桿水平上升最快；最後地方政府的槓桿上升遠比中央政府的槓桿上升來得迅猛，這主要是因為以增長的名義的地方GDP錦標賽的原因，尤其是2009年四萬億大刺激以後。這不難理解，畢竟在危機時刻，居民和企業的動物精神都魂飛魄散，只有政府部門或者國資國企頂上。

　　依據上述判斷，就可以理解本屆金融工作會議中提到的，服務實體經濟、防控金融風險、深化金融改革三項任務了。

　　金融究竟如何服務實體經濟呢？金融是水，是M2（廣義貨幣供應量）和廣義融資總量，以及其內部結構；實體經濟是面，是要素供給和產能體現，也是三大需求和GDP。虛擬和實體關係，總量上就是水多加面，面多加水，天經地義，合理配比，不然的話一會是泡沫，一會是停滯，都是風險。結構上就是支持重點領域和薄弱環節，效率上就是融資便利化、降低實體經濟成本、提高資源配置水平。

　　至於金融風險，既來自總量不匹配，也來自結構不匹配，更來自層層疊疊的隱秘或者公開的槓桿。市場參與主體都是逐利的，天下熙熙攘攘，本來就利來利往，所謂金錢不眠。其實過去幾年之所以很多槓桿遷移的目標沒有實現，主要是因為市場主體之間博弈劇烈，各個行為主體因為預見到政策調整的方向會搶先反應，並且迅猛運用槓桿，例如所謂改革牛變為槓桿熊、去房地產庫存變為漲房價、去產能變為黑色系狂歡、升級匯率形成機制變為大幅度貶值，市場參與者恐怕無人無辜。

　　因此政策制定，一定要考慮市場預期和互動反應，切忌閉門造車，至於有沒有「內鬼」，見仁見智。

　　加強研究統籌監管

　　最後關於金融改革，個人理解其目的是間接融資轉型直接融資。目前的情況是，影子銀行與監管套利層出不窮，當然深層次原因是兩個高槓桿部門的軟預算約束和資產泡沫的自我強化。

　　新設機構金融穩定發展委員會是先打個補丁，功能和行為監管是為未來可能形成的綜合監管打個伏筆。常設化的更高層次的機構，日常和系統性工作就可以做起來，例如健全風險監測預警和早期干預機制，加強金融基礎設施的統籌監管和互聯互通，推進金融業綜合統計和監管信息共享。對重大問題，加強系統研究，完善實施方案。

　　金融部門也有自己的利益，槓桿越高、交易越多，利益越大，MPA（宏觀審慎評估體系）管住槓桿也是管住資金流向，再加上市場化的貨幣政策工具，利率匯率一起管，頗有點一統江湖的感覺。當然更大的權力自然更大的責任，更高的能力要求。管理開放的超大經濟體的貨幣，可不是容易的事情。

　　金融改革總體邏輯依舊是價格（利率匯率）市場化，（多層次資本）市場深化、機構強化和監管優化，練好內功，然後繼續開放，最終目標是開放資本帳戶和人民幣國際化，現在可以理解為階段性修整，等待實體經濟和其他配套改革趕上來，正所謂獨行快，眾行遠。