中金公司首席經濟學家 梁紅

　　據外媒報道，中國擬收緊對企業海外投資的管控，對部分業務實施規範監管，包括交易額在100億美元及以上的特別大額對外投資項目、國有企業境外購買或開發中方投資額在10億美元及以上的大宗房地產項目，以及中方投資額在10億及以上的非主業大額併購和對外投資項目。

　　如得確認，此舉將是中國應對資金外流的又一努力。今年第三季度，中國資本帳戶錄得創紀錄的2075億美元逆差（見附圖），其中直接投資淨流出314億美元，證券和其他投資流出1761億美元。今年前三季度（國際收支口徑），中國對外直接投資額同比增長45.0%至1765億美元，較同期外商來華直接投資高出781億美元，與波動較大的證券投資不同，直接投資通常被認為是更加穩定的中長期投資。從這個角度看，近期持續的直接投資逆差或許更令人擔憂，而人民幣短期貶值壓力可能進一步加深這種憂慮。美國大選以來，美元指數累計走強3.7%。雖然對CFETS貨幣籃子保持穩定，但人民幣對美元也相應貶值了2.0%。

　　海外投資激增不僅增加短期外匯風險，也可能給金融穩定帶來中期系統性隱患。中國對外資產過度集中在外匯儲備上（截至六月佔GDP的30.4%），而私人部門投資與其他國家相比嚴重偏低（截至六月僅佔GDP的27.7%，遠低於美國的133.8%和日本的161.0%）。中國海外投資增長是確定的中長期趨勢，但也應是一個漸進的過程。

　　中國企業走出去，需要時間去學習和適應當地文化，社會規範監管框架和法律制度。如果不因為真正的投資機會而是受人民幣貶值單邊預期所驅動，那麼當形勢發生變化時，部分高槓桿的海外投資可能不得不支付昂貴的「學習成本」。更何況，一些企業甚至在本土市場的投資成績也都不佳。進一步而言，一些企業在國內大量借入人民幣資金、在海外大肆購入外幣資產，而自身資本金又不充裕，在走出去過程中面臨着嚴重的貨幣錯配風險。一旦出現問題，銀行首當其衝將遭受巨大損失。

　　海外投資加強審核

　　新興市場經驗已反覆證明，受貨幣升值或貶值單邊預期驅動的資本流動，在市場調整時將給當地金融機構帶來嚴重衝擊。換句話說，盲目的海外擴張有可能會危及金融穩定。而當涉及國有資產，政府更有責任確保其配置的安全和效率。

　　人民幣流出可能已成為資本外流的重要通道。年初至今，中國人民幣累計淨流出1.8萬億元，而離岸人民幣存款卻至少下降了2557億元。這一對比表明，人民幣流出可能已成為中國企業規避外匯管理、實現資本跨境並最終轉為外匯資產的重要渠道。境外投資、境外放款等境外融資項目已成為資本項下人民幣流出的重要渠道，而股息、紅利及利潤等匯出也呈上升趨勢。總之，對本外幣資本管理的差異可能引發監管套利，導致人民幣加速流出。

　　往前看，如果匯率壓力加大，中國有可能進一步加碼資本管制。自去年八月匯改以來，人民幣貶值預期在市場上揮之不去，而美聯儲加息、美元走強可能繼續強化這種預期。與此同時，我們認為中國不應且不會允許人幣大幅貶值，但中國外匯儲備已接近3萬億美元的邊緣。面對多重挑戰，我們認為不能排除中國進一步收緊資本管制的可能性，潛在措施包括：敦促出口企業結匯；打擊虛假貿易，尤其是高報進口的行為；以及將人民幣流出納入本外幣一體化的宏觀審慎監管框架。當然，中國此舉並非要叫停海外投資，而是加強規範監管，對一些項目會繼續支持，而對其他一些則可能加強審核。