圖：解決債務的辦法，終歸要回到發展問題上來，財政及貨幣政策必須支持實體經濟的健康發展。

　　4月20日，中央全面深化改革委員會第二十五次會議審議通過了《關於進一步推進省以下財政體制改革工作的指導意見》，重點理順界定省以下財政事權和支出責任，理順省以下政府間收入關係；壓實地方各級政府風險防控責任，堅決遏制住隱性債務增量。

　　財政改革是一項非常重要的制度改革，中國現行的財政體系主要是1994年分稅制改革奠定的。在改革開放前，財政體系單一、財政收入主要靠公有制企業繳納利潤，稅收佔財政收入的比重只有50%。改革開放後，中國開始實施「以稅代利」的財政改革，稅收佔財政收入的比重上升到90%左右。然而，國有、集體、民營、外資、個體戶企業之間實施不同的稅制，出現了「多軌稅制」，稅收混亂且有失公平。彼時中國正在實施價格改革，從計劃價格逐步轉向市場價格，政府過度使用稅收來調節價格，扭曲了稅收政策的目標。

　　1987年，在全國「一包就靈」的改革大潮下，開始實施財稅大包乾制。在此背景下，政府與企業更像是一種交易關係，不同性質的企業與所隸屬的管理部門簽署稅收、利潤承包合同。這種制度試圖通過簡單粗暴的市場方式處理過去財稅制度的問題，與現代財政制度是相背離的，造成嚴重的後果是：中央財政連續赤字，多次向地方借錢，甚至直接向人民銀行借貸。

分稅制改革「催生」土地財政

　　1994年，時任國務院副總理朱鎔基全民推行財政稅收制度改革，這就是分稅制改革。分稅制改革涉及到稅收、預算、價格、金融、投資、外貿等眾多領域，是一整體性的財政體系改革。其中，我們需要重點關注三個方面：

　　一是重構中央地方的財權與事權。所謂財政，財主要是收入與支出，政是行政權利與責任。財政體制改革的重點是改革各級政府之間的財政關係，主要是財政收支與事權責任的匹配關係。分稅制改革的目標之一是改變財政「強枝弱幹」和地方保護主義的財政格局，增加中央財政收入比重，同時強化中央對落後地區的轉移支付。

　　啟動分稅制改革的1994年，中央財政收入佔財政收入比重就從前一年的22%上升到55.7%；按一般公共性預算口徑，該數據此後基本維持在50%左右。

　　二是取消財稅大包乾制，打破「多軌稅制」，實施統一稅收，建立了以增值稅為核心，所得稅為補充，營業稅、消費稅、資源稅為輔助的稅收體系。設立複雜核算的增值稅作為稅收核心，是分稅制改革最關鍵的部分，決定了改革的成敗。1994年，增值稅收入佔稅收總收入比重達到45%；此後基本維持這個水準。這決定了中國稅收結構以流轉稅為主。

　　三是建立與市場經濟相匹配的現代政府預算管理制度。

　　然而，這次財政改革中「財改」大於「政改」，中央地方的稅收充分劃分，但事權責任變動不大，這就出現了中央和地方事權和支出責任劃分上的不合理。簡單來說，地方財政少，但承擔的支出責任大，在事權上要全面負責地區的教育、交通、醫療、環境、公共事務、社會福利等。

　　如何解決這個問題？分稅制改革設立了稅收返還機制，即中央財政將部分稅收返還給地方，以平衡央地財政關係；同時通過轉移支付的方式加大對落後地區的財政支持，以緩解地方財政不平衡的矛盾。1994年，中央財政對地方的稅收返還達到1799億元（人民幣，下同），佔當年財政收入總量的62%。這很大程度上降低了改革的阻力。

　　分稅制改革後，全國財政收入隨着經濟增長而「水漲船高」，每年中央和地方的財政增速均高於經濟增速。財政收入中央對地方平衡性轉移支付規模也持續加大，1999年為75億，2009年上升到3799億，2019年達到1.5332萬億。

　　隨着中央財政收支持續增加，進而開啟了全國性大基建時代，但地方財政一直偏緊。中央稅收返還和轉移支付依然沒有解決地方財政收入不足與支出責任過大等兩大矛盾。一個重要原因是，中央採用GDP考核機制，各級地方政府功能財政衝動強勁，渴望擴大財政支出以做大經濟規模。

　　於是，地方政府「窮則思變」，終於在土地上找到突破口。分稅制改革時，中央將城市國有土地使用權出讓金收入劃撥給地方政府。當時，各級政府沒有意識到土地出讓金的巨大潛力。直到1998年，房地產市場化改革啟動；2003年《招標拍賣掛牌出讓國有土地使用權的規定》出台，共同促進了中國房地產市場的興起。隨着房地產市場迅速崛起，地方政府的土地使用權出讓金收入也大規模增加，很大程度上緩解了地方財政困境。

　　2008年全球性金融危機爆發，緊接着，中國推出「四萬億」救市，人行實施寬鬆政策，房地產市場迅速反彈。地方政府的土地使用權出讓金收入快速增加，「土地財政」依賴度越來越大。

　　2020年，新冠疫情大流行元年，地方政府的「土地財政」達到巔峰。全國土地使用權出讓收入8.4142萬億元，同比增長15.9%，創下了新紀錄。地方政府對土地財政的依賴度進一步擴大。土地財政依賴度超過100%的城市有20個；依賴度超過50%的城市有40個。土地財政背後是迅速增加的地方債務。2020年末全國地方債務率超過97%，逼近國際警戒區間下限（100%）。

專項債彌補土地出讓金下滑

　　近些年，市場對中國地方政府的「土地財政」和債務風險感到擔憂。如果房地產泡沫崩潰，那麼，地方政府的財政收入必然下滑，甚至還可能引發地方債務風險與銀行風險。

　　2021年，中央銀行及監管部門出台金融政策深度整頓房地產市場。針對開發商的「三道紅線」和針對房地產信貸的商業銀行「五檔分級」政策嚴格控制了房地產市場的流動性。全國房地產市場進入寒冬，恒大、華夏幸福等大型開發商爆發債務危機。

　　令人感到困惑的是，難道中國監管部門不擔心房地產市場崩潰導致土地財政銳減，進而觸發地方債務危機嗎？如果土地出讓金收入下滑，靠什麼來彌補政府性基金預算赤字呢？

　　答案就是專項債。專項債主要用於交通基礎設施、能源、農林水利、生態環保、社會事業等九大領域。去年12月中央財政就提前下達地方今年的新增專項債額度1.46萬億元。截至2022年3月末，已發行1.25萬億元，佔提前下達額度的86%。

　　今年一季度，穩經濟主要靠穩基建，地方財政投資主要靠專項債。全國固定資產投資10.4872萬億元，同比增長9.3%。其中，基礎設施投資同比增長8.5%，製造業投資增長15.6%，而房地產開發投資增長只有0.7%。

　　總結起來，從1994年分稅制改革到2017年，中國地方財政經歷了稅收、稅收與土地財政並舉、土地財政及其貨幣化等階段。從2018年開始，地方財政從土地財政貨幣化進入財政專項債化。

　　地方政府轉向專項債融資說明兩點問題：一是地方政府的一般公共預算收入的融資能力出現下降；二是地方政府的政府性基建收入從追逐土地出讓金轉向土地債券，即政府通過專項債提前將「土地財政」變現，後面的土地使用權出讓金收入只是在還前面的專項債。

　　如何看待這種變化？我們需要回歸到央地之間財權事權不匹配的角度看待這個問題。專項債的發行主體是省級政府及計劃單列市。近幾年，專項債的大規模增加一定程度上緩解省級政府的財政困境，降低了對土地財政的依賴。從去年到今年一季度，房地產市場下滑對中央財政和省級財政的影響小，中央和省級政府對整頓房地產的定力更強。雖然人行支持各地商業銀行「下調人住房貸款的最低首付款比例、最低貸款利率」，但關鍵的「三道紅線」和「五檔信貸」等限制性政策並沒有解除。

　　須注意的是，專項債不能下放到地市和縣級政府，而這兩級政府的土地財政依賴度普遍較高。從去年開始，土地使用權出讓金下滑削減了地市和縣級政府財政收入。今年一季度，全國超過一百個城市出台了鬆綁或取消樓市限購、限售、限貸政策，其中大多數是二三四線城市。如今，中央推進省以下財政體制改革，理順界定省以下財政事權和支出責任，此舉主要是為了化解地市和縣級政府財政困境和潛在的債務風險。

　　近些年，地方財政專項債化說明中國正在啟用省級政府的公共信用融資來緩解地方財政壓力和債務風險。今年一季度，房地產市場下滑，地方土地使用權出讓金收入銳減，對專項債的依賴越來越大。4月，中央財政部允許地方擴大專項債的使用範圍，包括城市網管、高質量基建、農村農業領域專案，這說明地方財政開始泛專項債化。當省級政府公共信用的債務融資能力下降到一定程度，只能依託於中央政府的公共信用來融資，即發行國債。

　　因此，債務不是解決債務的辦法，終歸要回到發展問題上來。中國財政體制改革還是要解決央地之間財權事權不匹配的問題。在合理分配權責關係上，嚴守財政紀律，嚴控債務擴張。最重要的是，財政及貨幣政策必須支持實體經濟的健康發展。