隨着中國內地進入新的發展階段，唯一不變的主題是改革。雖然去年政府的關注焦點是保持金融體系穩定，但其他兩項帶來意外增長的領域是供給側改革及環境保護。這兩個領域的法規執行更為嚴格，而且效果遠大於我們的設想。目前，隨着中國進入下一個十年的發展階段，我們需要思考的問題是關鍵投資主題是什麼？

　　目前廣泛討論的話題包括中國內地快速及持續推進城市化、經濟特區的發展、產業升級及推動創新，特別是「一帶一路」計劃。這些主題在未來將會繼續發揮影響。

　　但對投資者而言，更重要的是，中國金融體系持續改革、調整結構及逐漸開放。無論中國內地經濟增長出現硬着陸、軟着陸或停滯不前，其中一個重要的話題是金融系統的槓桿水平。雖然與其他已發展經濟體系（如日本）相比，槓桿比率並無異常偏高。我們發現更令人擔憂的是債務增長的速度。

　　目前為止，中國龐大的債務一直由國內信貸提供支持。截至2008年底，金融體系的資產總值佔國內生產總值的比例為248%，其中四大銀行的資產佔過半數。截至2016年6月底，該數據已增加一倍至441%，而四大銀行所佔比例已降至四分之一。與此同時，非銀行金融信貸、小型銀行及財富管理產品所佔比例錄得大幅增長。

　　當局已清楚認識到該問題，而政府近幾年已採取協調行動作為應對。當局已採取措施提高金融管治及專注於去槓桿化，從而降低對信貸驅動型增長模式的依賴。隨着通脹預期升溫及流動性收緊，中國的利率亦已跟隨上升。

　　以短痛換來長遠利益

　　由於中國內地嘗試在收緊流動性與保持經濟增長之間取得平衡，短期內將會面臨更多痛苦。任何政策調整均會帶來不明朗因素，但這些舉措對於確保長期增長必不可少。

　　供給側改革方面，政府已取得巨大進展，中國相關的商品價格已由2016年的低位回升。鑒於環境保護已成為政府的最重要議程，經濟產量出現大幅下降。2015年至2016年，鋼鐵及煤炭行業的產能削減幅度平均約為10%，而今年或會進一步削減2%至3%。新項目的審批亦出現放緩，新增產能直至2020年方會投產。與此同時，經濟增長進一步放緩亦導致需求增長減速。因此，原材料價格上升或會對部分中游消費及工業公司的利潤帶來壓力，並會於2018年引發通脹壓力。

　　利好方面，商品及服務消費將為經濟增長帶來緩衝，而受惠於整體結構性增長趨勢，經濟增長仍維持強勁。鑒於不同地區的多元化發展，消費及服務已成為中國經濟的關鍵部分。受惠於消費升級趨勢，我們仍看好部分消費及服務股。隨着城市化快速推進及財富增長，消費升級趨勢已擴散至三四線城市。

　　A股在環球市場佔比提升

　　在快速改革的環境下，預期市場將會出現波動。而無論中國採取怎樣的路線圖以實現長期目標，最終的結果是中國內地金融市場在全球主要指數中所佔比例必然會增加。中國在全球指數中所佔比例增加或會比預期更早實現，這將為不同的市場帶來獨特的機遇，包括大中華上市股票及美國存託證券（ADR）。

　　2017年6月，MSCI宣布將222隻中國內地A股股票納入關鍵的新興市場及環球指數系列。

　　自2018年9月3日起，按5%的納入因子計算，A股市場在這兩項基準指數中，所佔比例將分別達到0.7%及0.1%。與中國境內市場的實際規模相比，該比例僅為滄海一粟，但此舉是一個重要的里程碑，因這表示中國內地A股市場現已獲認可為可投資的資產類別。長期而言，中國的納入因子由5%逐漸提高至100%亦不足為奇。若按全部股票被納入指數計，中國內地A股將佔MSCI AC亞洲（日本除外）指數的16%，而按5%的納入因子計僅為1%。中期而言，MSCI或會將更多中國中型股納入其指數系列。

　　值得一提的是，實施互聯互通機制是為中國獲MSCI接納鋪平道路的一個重要里程碑。2014年底開始實施的滬港通計劃，為中國內地A股的外國投資帶來重大變化，該計劃允許國際投資者透過香港券商買入在上海證券交易所上市的合資格A股股票。2016年12月實施的一項類似計劃，亦允許外國投資者買入深圳證券交易所上市的證券。

　　互聯互通讓股市進新時代

　　這些動態顯示中國內地股市的開放程度已顯著提高，而中國內地股市現已成為僅次於美國的全球第二大及最具流動性的股市。以往，中國內地四大銀行、三大電訊公司及三大石油公司的股票在總市值中佔極大的比重。中國境內上市的股票總數超過3300隻，在實施互聯互通機制後，環球投資者現時能夠對其中近1500隻股票進行投資。選擇的範圍非常多元化，包括許多快速增長行業的小型及中型「增長股」，如資訊科技、科學、醫療保健及科技，以及消費類股票（包括紅酒及啤酒）。

　　簡而言之，雖然中國內地調整政策及經濟結構以推動下一階段的經濟增長，短期內市場或會出現一些波動，但中國內地股市將會在環球投資組合中扮演更加重要的角色。毫無疑問，中國內地股市即將進入新的時代。