比特幣的凌厲升勢再度登上報章頭條。不足一年間，比特幣價值添加了一個零，每枚價值由不足1000美元暴增至10000美元以上。在不少人眼中，比特幣發展與當年科網泡沫的催化過程如出一轍。那麼，比特幣發展將何去何從？

　　重溫資產價值的估算方法，有助我們了解比特幣的價值。資產估值離不開一個核心概念：資產價格等同派息的預期貼現價。比特幣沒有派息，自然不存在任何內在價值。不過，此處存在反例。現金也不能為用家帶來息收，不少市民卻仍然選擇在錢包內存放現金。

　　更關鍵問題在於，為何市民願意持有現金，即使現金未能帶來息收？其中一說法為「博傻理論」（The Greater Fool Theory）。投資者認為美元現鈔價值將不斷上揚，而升值本身足以帶來吸引回報。若一眾投資者對「博傻理論」深信不疑，目前升勢維持一段長時間便不足為奇。無可否認，「投機炒作」為比特幣熱潮背後的最直觀解釋。只是，直觀答案往往不乏漏洞。「博傻理論」未能解釋為何在芝加哥期權交易所宣布推出比特幣相關期貨後，比特幣價格方始急速上揚，期貨參與者一貫被視為較成熟的投資者，「博傻理論」則反指其角色僅為接下火棒，觀點難以令人信服。

　　我們把目光投往持有現金的另一因素：「便利收益」（Convenience Yield），市民留有現金以節省時間。錢包內留放現金越多，市民前往自動櫃員機提款的次數便可減低。同理，比特幣也可為用家提供「便利收益」，其收益主要體現於規避政府稅收的手段，其「便利收益」之巨足以驅使部分人士持有電子貨幣。

　　值得強調的是，「便利收益」並非固定不變。但這同時留下難題，鑒於比特幣需求與息口關係反向，息口環境應該利淡而非利好比特幣。筆者認為，網絡效應（Network Effects）掌握着解答謎題的關鍵。

　　監管收緊應用有限

　　長久以來，制約比特幣發展的最大瓶頸在於任何人都能生產代替品。任何人皆可以極低成本生產電子貨幣，且產量不設上限。不過，這只是故事的一部分。電子貨幣使用者並非完全獨立的個體，他們深受環境影響。隨着事態發展，當更多個人及商戶接受比特幣，其他加密電子貨幣更難撼動比特幣的地位。目前比特幣備受追捧，或與市場重新估算其作為交易媒介的價值有關。

　　目前尚難確定，比特幣是否可以脫穎而出，佔據整個支付市場。其一，監管者已意識到電子貨幣的潛在威脅。紐約市政府現已界定部分電子貨幣業務為「貨幣收付者」（Money Transmitters），要求其領取「比特牌照」（BitLicense）進行監管。其他監管者此後也未必一直採取放任的態度。其次，比特幣的應用深度也令人失望。迄今，比特幣只能購買有限商品。區塊鏈技術未能如預期般，輕易取替Western Union或Visa的地位。

　　當下，比特幣已躍升至全球第六大流通貨幣，排名甚至超前英鎊。電子貨幣競爭終局如何尚未明朗，目前可能為出售獲利的合適時機。正如巴朗羅斯柴爾（Baron Rothschild）所言，「我總是過早售出！」（I always sell too early）