圖：中銀香港預計，今年人民幣兌美元及兌一籃子貨幣彈性增強、雙向波動為主基調\中新社

　　近兩年來，香港等世界主要離岸人民幣市場的業務增長放緩，部分業務指標在量上出現負增長，市場發展呈階段性調整狀態。主要原因是美聯儲加息預期升溫以及黑天鵝事件頻發，環球金融市場避險意識趨增，美元走強及美元資產受追捧，非美貨幣承受較大調整壓力。不過，離岸人民幣市場發展在質的方面卻出現了新的突破和亮點，譬如：人民幣清算行落戶美國、中銀香港加入跨境支付系統（CIPS）、深港通開通、參與主體增加等等。這些變化預示離岸人民幣市場的發展已進入一個新的階段：過去由人民幣單邊升值帶動的爆發式增長告一段落，在經歷了當前的階段性調整之後，未來在人民幣匯率雙向波動的走勢下，離岸市場將平穩多元化發展，市場的發展不再僅僅體現在「量」的增長，更多地會表現為參與主體範圍擴大、市場結構優化、產品種類豐富等「質」的改善。\中銀香港高級策略員 花鋒 策略員 李明揚 孔玲

　　一、近兩年離岸人民幣市場在調整中繼續前行

　　近兩年來，離岸人民幣市場出現階段性調整，主要表現在四個方面：一是離岸人民幣存款持續減少。最新數據顯示，截至2017年1月末，香港人民幣存款降至5224.83億元，較2015年7月的9941億元人民幣，下降了近一半；2017年1月末，台灣銀行業人民幣存款規模（含可轉讓定期存單）亦降至3109.54億元。主要原因是美元步入加息周期，「811」匯改後離岸人民幣匯率波動加劇，兌美元存貶值預期，部分人民幣存款轉回美元等其他外幣資產；在離岸人民幣（CNH）貶值走勢下，CNH與在岸人民幣（CNY）曾出現較大價差，市場套利機制反向運作，人民幣資金由一貫地流向離岸市場轉為回流在岸，造成人民幣存款下降。二是點心債發行尚未走出「冰凍期」。2016年全年離岸人民幣債券發行總額為422億元人民幣，按年大幅下降近一半。主要因為境內人民幣資金成本較境外便宜。三是離岸人民幣拆息出現大幅波動。離岸人民幣資金池規模出現萎縮，人民幣資金面趨緊，而香港銀行業以高息吸收存款，銀行為達到收益最大化，會盡可能將資金運用出去，保留的結餘資金減少，出現短期資金缺口的機會也越大，對拆借資金的需求增加，引起拆息的波動性。四是離岸人民幣支付總量同比略有減少。

　　儘管離岸人民幣市場的數量型指標增長出現調整，但是，在人民銀行等內地監管機構在穩定市場的同時，陸續出台了一系列推動人民幣國際化、資本市場開放新舉措的影響下，離岸人民幣市場發展在調整中前行，仍然亮點頻現，主要表現在如下五個方面：一是全球人民幣清算網絡實現新突破。人民幣清算行增至23個，形成覆蓋全球的人民幣清算平台。隨着美國清算安排的落地，美國市場將會在全球離岸人民幣業務中扮演越來越重要的角色。清算的另外一個焦點是，中銀香港成為首家以直接參與者身份加入CIPS的海外機構。二是「深港通」成功開通，為資本市場互聯互通掀開新的篇章。三是人民幣加入特別提款權（SDR）貨幣籃子於2016年10月1日正式生效，人民幣步入國際儲備貨幣行列，將推動境外主權類機構成為人民幣業務的重要參與者。四是熊貓債加快發展，木蘭債實現首發，人民幣國際債券市場更趨多元化。五是人民幣外匯交易活躍，成為最大新興市場外匯交易貨幣。這說明離岸人民幣市場的發展並不悲觀，已出現一些新的變化，可期待雲開見月明。

　　二、展望今年離岸市場發展將更注重質的提高

　　預計2017年人民幣兌美元及兌一籃子貨幣彈性增強、雙向波動為主基調；同時，隨着SDR效應的持續發酵，監管部門繼續推出優化人民幣國際使用的政策舉措，保持人民幣國際化的穩步推進。近日，彭博推出「全球綜合＋中國指數」、「新興市場本地貨幣政府債券＋中國指數」兩項全新固定收益指數，將中國債券市場納入其國際債券指數，有利於境外機構繼續增持人民幣債券，推動離岸人民幣市場的發展。展望2017年，離岸人民幣市場發展將更注重質的提高。在多種因素共同作用下，離岸人民幣業務發展將呈現出以下幾個特點：

（1）人民幣業務將呈波動式變化特徵

　　預計2017年人民幣匯率利率波動將成為常態。目前人民幣匯率階段性趨穩，但貶值壓力仍然存在，市場波動後續影響尚未消除。外部壓力方面，特朗普就任總統以來，美國對外經濟、金融政策的不確定性沒有減弱，可能會對新興市場貨幣造成一定壓力。市場將會逐漸適應和接受金融市場的波動。因而，人民幣匯率利率波動對人民幣業務的影響將有所減弱，各項人民幣業務指標也會呈現出波動式變化的特徵。

　　（2）互聯互通項目成為人民幣國際化發展的新動力

　　2016年底，香港金融發展局發表報告倡議兩地開設「債券通」，允許內地及香港零售投資者相互直接投資對方的債券市場；兩地證監會亦表示交易所交易基金（ETF）將會被納入為「深港通」和「滬港通」計劃下的交易標的。2016年11月，英國財政大臣菲利浦．哈蒙德宣布，中國境外首個股市聯通計劃，即滬倫通（倫敦─上海股市聯通計劃）將進入下一階段。預期這些項目在2017年都將可能取得實質性的進展，互聯互通項目的輻射範圍和影響力將持續擴大。

　　（3）人民幣有望成為「一帶一路」沿線關鍵貨幣

　　伴隨人民幣在「一帶一路」沿線國家持續輸出和擴大運用，沿線國家對於人民幣接受程度將會有所上升，從而帶動境外融資需求的增加。

　　與此同時，亞投行與絲路基金的持續運作，亦將會加快促進中國與東盟之間的投資流，同時也會加速人民幣資金在沿線地區沉澱，人民幣會成為「一帶一路」建設項目融資的重要依託，也是雙邊、多邊清算的重要選擇。預計各類機構、企業和個人持有多元化人民幣資產並進行人民幣資產管理的需求將陸續湧現，對人民幣產品的需求將從清算、結算等轉向離岸市場拆借、離岸債券、匯兌交易和理財產品與套保工具等財資業務。

　　（4）央行類機構客戶將繼續擴大人民幣資產投資

　　「入籃」驅動全球外匯儲備持續調整，估計未來三年人民幣資產佔全球外匯儲備的比例可超過5%，即3500-4000億美元，2017年是重要窗口期，境外機構進入境內銀行間債券市場步伐加快，購買境內、外債券均有所增多，目前中國債券市場中的境外投資者佔比將持續提升。

（5）人民幣對沖產品將加快發展

　　人民幣匯率波動對離岸市場發展亦有積極影響。匯率波幅增加，帶動離岸人民幣外匯市場交投活躍，同時市場對於人民幣相關的外匯對沖產品及衍生產品需求增加。由於內地外匯市場仍相對封閉且衍生品發展較境外有差距，未來離岸市場將成為對沖人民幣匯率風險的主要市場，相關產品交易量將加快增長。