圖：中國經濟發展進入新的階段，金融政策需要從創新和監管兩方面工作入手，應對新的挑戰。
金融是人類歷史上最重要的經濟發明之一，具體來說，有了金融的發生和支持，經濟的規模效應、勞動分工才成為可能，經濟發展才能加快。從這個意義上來說，中國2022年經濟發展同樣需要金融發揮非常大的作用。在解讀中央經濟工作會議政策重點的時候，所想到的一件事情就是：金融要在2022年穩字當頭和穩中求進的策略當中發揮關鍵性作用。
中國金融體系目前面臨的兩大挑戰：一是金融支持實體經濟的力度在減弱，二是金融風險有所上升。
金融支持實體經濟的力度，看過去數據，2007年的邊際資本產出率大概是3.5，現在大概已經接近7，翻了一番。換句話說，金融效率確實好像是在下降，金融支持實體經濟的力度可能在減弱。金融風險方面，從2015年到現在，可以看到在很多金融領域都發生了一些風險，從股市到債市，從影子銀行到互聯網金融等。所以中央提出要守住不發生系統性金融風險的底線。
金融體系四大特徵
為什麼會出現今天這樣的問題？回顧經過40年時間重建的金融體系，可以簡單地概括一下，這個金融體系的突出特徵是規模大、管制多、監管弱、銀行主導。
一是規模大。無論是看總的金融資產數量，比如說貨幣供應量跟GDP的比例已經遠遠超過了200%，這個比例在全世界也算是比較高的。我們的銀行系統非常龐大，我國4家最大的銀行在全世界基本上也是排在頭4名。即便是我們認為相對於銀行部門來說比較小的資本市場，包括我國股票市場和債券市場，其市值現在大概也能排到世界第二。1978年的時候我們只有一家金融機構，今天這個數字已經非常龐大，僅僅在銀行部門大概就有4000多家銀行。
二是管制多。政府對於金融體系運行還是有不少的干預，具體而言，比如對利率、匯率、資金配置、跨境資本流動等等各種指導、各種干預，還是比較普遍。我們曾經用世界銀行的底層數據構建了一個「金融抑制指數」。金融抑制指數是史丹福大學前教授麥金農提出來的一個概念，講的是政府對金融體系干預的程度。我們構建的指數從0-1，0表明是完全市場經濟，1表明完全由政府決定。我們看到，過去40幾年間，中國的金融抑制指數從1980年的1下降到了2018年的0.6，說明過去40年確實在走市場化的改革道路。但同時也看到，2018年資料庫裏一共有130個國家構建了金融抑制指數，中國在這130個國家當中排第14位，即便經過40年的金融市場化改革以後，我們的政府對金融體系的干預還是相對比較多的。
三是監管弱。監管弱主要是說我國監管體系儘管已經比較龐大、比較完整，有機構、人員、手段、措施，但實際上在識別和化解風險方面所起的作用仍然相對比較有限。過去40年，中國在主要新興市場經濟體當中是唯一一個沒有發生過大的金融危機的國家，這是非常了不起的成績。但是我們過去維持金融穩定最主要的手段並不是通過好的金融監管，而是政府兜底，有問題出現了，政府兜底就把問題兜住。因為我國經濟長期保持高速增長，過去的說法是把流量控制住，慢慢消化存量，就是在發展中解決問題。
但是這確實留下了一個問題：即不可能永遠靠政府兜底來化解風險。因為我們的規模越來越大，金融體系變得越來越複雜，越來越多種多樣，我們不可能永遠靠政府兜底來兜住金融風險，維持金融穩定。所以，監管相對較弱這一點可能確實需要改變。
四是銀行主導。國際上一般把金融體系分成兩類：市場主導、銀行主導。所謂的市場主導就是資本市場，包括股票市場、債券市場，在整個金融中介當中的比重相對較高，典型的例子是英國、美國。另外一類金融體系是銀行主導，像德國、日本，銀行在整個金融中介中發揮的作用更大一些。中國的金融體到目前為止還是銀行主導，也就是說，在金融中介當中主要發揮作用的是銀行部門。
金融改革兩大重點
面對金融效率下降、金融風險上升兩大挑戰。為什麼效率下降？經過很多實證和數量分析，我們發現政府對金融體系的一些干預在改革開放的頭幾十年對經濟增長具有正面效應，到最近負面效應變得突出。
如果說過去的增長模式是要素投入型的，今天要變成創新驅動型。這個轉變對我們的金融體系提出了新的要求，從這個角度來說，金融體系過去有效，現在變得效率不那麼高，甚至出現了一些問題，其中一個大的背景就是中國經濟進入了新的發展階段，經濟增長模式在轉型，同時要求金融模式也要轉變。
未來金融體系怎麼繼續往前走？總的方向還是要進一步推動市場化的改革，金融體系資源配置更多地要靠「市場」，而不是靠政府的干預。這是一個大方向。
具體而言，我們可能有兩個方面很重要的工作要做：「金融創新」和「金融監管」。
一，金融創新方面：金融創新為什麼很重要？過去金融支持的是粗放式的增長，現在要支持經濟創新，但是過去這一套規模大、管制多、監管弱、銀行主導的體系有可能就有一點力不從心。金融怎麼樣才能更好地支持經濟創新？其中我覺得有三個方面的事情可以考慮：一是要大力發展資本市場，提高直接融資在金融中介的比重。二是銀行的創新。在可預見的未來，銀行仍將在中國金融體系中佔據非常重要的地位。這個時候對銀行如何支持經濟進一步增長，包括創新，提出了很多新的要求。銀行很多業務模式需要進一步地創新，才能適應我們這樣一個經濟創新的要求。三是數字金融的創新。包括現在看到的移動支付、大科技信貸，特別是用數字技術，大數據分析來支持信用風險評估，支持對企業的融資。這是一個非常新穎的變化，而且中國在這方面是走在前面的。
在金融創新當中，還有一個很具體的問題要面對，就是如何支持中小企業融資的問題。我們過去的金融體系實際上更加適合於／擅長於支持大型企業，因為過去做信用風險評估，簡單來說就是看財務數據、抵押資產，但中小企業在這兩方面的資質相對都比較缺乏。
中小企業融資難問題一直存在，今天這個問題變得更加突出，原因在於以中小企業為主體的民營企業在中國經濟當中的地位已經是舉足輕重，無論是在稅收貢獻，GDP增長，城鎮就業，以及創新中，都佔到半壁江山，甚至更多。這個時候如果金融還不能很好地服務中小微企業，那麼創新、就業，和經濟可持續增長將來都會遇到很大的挑戰。所以金融創新根本目的是要支持經濟創新，其中一個很重要的工作就是支持這些創新型中小企業，推動中國經濟可持續增長。
二，金融監管方面：前面講中國過去維持金融穩定主要是靠政府兜底，但現在，一方面，不可能所有的問題都由政府來兜底；另一方面，政府兜底長期存在還會引發道德風險的問題。這最終可能會導致總體金融風險變得越來越大。所以將來要逐步地走向一套完整的金融監管框架。那該如何建立呢？
我認為，首先，政策目標方面應該明晰的是三點：一是保障公平競爭；二是保護消費者利益；三是維持金融穩定。所有的金融政策應該就圍繞這三點，其他的政策目標可能讓其他部門來做更好一些。
其次，要給予監管部門足夠的權力、足夠的工具、足夠的動力，去落實執行這些政策。
最後，需要有一定的問責。過去看到一些政策，是機構有、人員有、規則有，但就是沒有落地，沒有落地的原因當然很多。但是從長遠來看，這些政策做得好的地方要鼓勵，但是做得不好的地方，監管部門也要承擔一定的責任，這也是反過來促使監管政策將來更好落實的重要的過程。
縱觀40年的經濟改革歷史，現在碰到很多新的挑戰，其中一個原因就是因為經濟發展進入了新的階段。
短期來看，我們現在碰到的一些問題，有一些特殊的原因，中央經濟工作會議提出來的需求收縮、供給衝擊、預期轉弱，除了我剛才講的大的經濟轉型以外，還有其他的一些問題，比如說國際市場的變化、疫情的衝擊等等。但不管是從哪一個方面來看這些問題，2022年要實現中央經濟工作會議提出的「穩字當頭、穩中求進」的政策目標，金融政策的作用是必不可少的。
