圖：隨着中概股的回歸，這些創新類公司在港股的上市，會使香港市場的活躍度大幅提升\路透社

　　過去十年內，港股恒生指數表現平平，但新經濟板塊跑贏同期標普。筆者判斷，下半年甚至到明年，港股的關注重點還是跟中國新經濟相關的公司和板塊。很多投資人反饋，新經濟方向大家都認可，但估值已經不便宜了。筆者則認為，港股市場的估值還是較A股要合理很多，並沒有非常大幅的高估。這種情況下，筆者覺得下半年乃至更長一點時間，港股投資重點還是集中在中國的新經濟領域。

　　近幾年港股市場有一個很重要的現象，恒生指數或是恒生國企指數從2010年至今整體沒有什麼趨勢。以恒生指數為例，基本都是在20000到24000點的中樞上下波動，有時會突破，但是有時也會跌破。指數的橫盤或是圍繞着一個中樞上下的走勢掩蓋了一個非常重要的市場特徵，即市場分化非常大。

　　過去十年，整個宏觀增速在下降。港股指數表面上在一個中樞附近波動，沒有趨勢，但實際上若把香港上市的中國股票，按照「新、老」分成兩類，就會看到明顯的趨勢。一個指數是基於消費和服務等相關股票，我們管它叫「新經濟指數」；一個是基於與固定資產投資相關的股票，我們管它叫「老經濟指數」。新經濟指數從2008年底部到現在的漲幅大約為七、八倍左右，同期的標普500指數，從2009年年初的底部到現在，大概也就五倍多。這是由於中國經濟結構轉型，中國增長驅動由投資拉動型向消費服務驅動型轉變，消費和服務相關的領域佔整個經濟的比例就在逐年提升，新經濟指數就大幅跑贏老經濟指數，並取得優異的中長線表現。

　　如果投資者集中投資在這些新經濟領域，更具體來講，如果投資在消費、醫藥、科技、先進製造等行業的優質龍頭公司，實際上無論是A股還是港股的收益，都是非常不錯的。做過一個統計，將A股或港股中外資集中持股的新經濟龍頭公司做一個指數，這個指數過去五年的平均年化收益都在20%以上。也就是說，港股指數表面上看基本沒怎麼動，主要原因是老經濟股表現疲弱，但佔指數的權重較大，拖累了整個指數的表現。

　　企業估值得到提升

　　中概股開始回歸港股市場。去年像阿里巴巴已經把香港作為第二上市地，今年以來很多中概股也回到港股。這中間當然也夾着中美關係的變化，大家擔心未來中概股將何去何從。更重要的是，港股的上市規則在2017年之後變得更具有包容性，它的這個包容性體現在幾個方面：一是對於國外上市的內地企業，回到香港上市更加得包容，比如說同股不同權這種制度，港交所已經做了修正；二是對這些創新創業類的企業，上市條件也更加得包容。

　　所以，過去這幾年，這兩類企業陸續在香港上市：一方面是已經在海外上市的同股不同權的企業，回到香港上市。另外，像一些生物醫藥類的創新企業，可能並沒有盈利，但是屬於蓬勃發展的新經濟領域的公司，也在香港上市。這些公司上市將對香港市場帶來非常深遠的影響：

　　內地新經濟龍頭公司回到香港上市，使得港股成為投資內地新經濟的橋頭堡。比如去年至今，阿里巴巴、京東、網易等企業也已經在港股上市，未來還有更多的中概股會在香港掛牌。未來可能還有一些獨角獸公司，也可能也會在香港上市。這樣的話，港股就會把內地新經濟類龍頭公司全部都聚齊了。

　　估值體系方面，港股定價將更為公允，更能反映企業的真正價值。美股市場上，雖然海外投資人對中國公司已經研究得比較深，但還是缺乏一些接地氣的理解，因此在定價和估值上也不一定準確。亞洲區的投資者特別是中國內地的投資者，對中國企業的理解應該是更加及時、全面、深刻的。所以，他們這個投資群體給這些公司定價才會定得比較公允，才會更反映企業真正的價值。

　　中國企業在大中華市場上市，更有利於信息充分、信息對稱，信息反映效率更高，同時估值也會更加公允。海外投資人研究中國企業的時候，總會受金融學上的「home bias」效應的影響，即投資人更加偏愛本地公司。如果這些企業在香港上市，內地投資者應該說對其理解更加深刻，有利於公司估值向一個更加正常化的方向回歸。

　　兩地市場逐步融合

　　如果新經濟龍頭公司未來逐步納入到港股通的範圍，也將加快A股和港股的一體化進程，包括兩地投資者結構逐步趨同、兩個市場定價行為逐步統一。A股在科創板及紅籌股回歸之前，一直是相對比較缺乏優質成長股的，內地股民會集中去炒作小市值成長股，把一些實際上質地並不怎麼好的小股票估值炒得非常高。A股具有明顯的「優質成長稀缺」的特徵，但隨着龍頭科技股在香港上市並納入到港股通，或者在A股上市，內地投資者無論是機構還是個人，也都可以參與到這些企業的投資當中。長期來看，對於兩地市場的融合和一體化，促進定價的合理化，都會有非常大的幫助。

　　最近恒生指數公布指數成分的調整，這一次重要的看點就是將阿里巴巴等第二上市或同股不同權的公司納入到恒生指數當中。這使得恒生指數、恒生國企指數變得更加具有包容性，更加能夠反映中國新經濟的趨勢，使恒指對這個市場更具代表性，對新經濟也更有代表性。隨着中概股的回歸，這些創新類公司在港股的上市，也會使得香港市場的活躍度大幅度提升，甚至會進一步鞏固香港作為金融中心的地位。

　　值得注意的是，整個港股市場原來每天的交易量大概也就是800億到1000億元，最近已經明顯回升到1500億、1600億元甚至更高的日交易量水平。這就是新經濟公司來到港股市場、內地投資人參與港股市場，已經起到根本改變香港市場生態的一個例證。