圖：騰訊控股、美團點評等在新冠肺炎疫情中表現堅挺，再考慮到應對疫情可能出台的各項刺激政策，恒生指數的EPS（每股盈利）將不會表現太差

　　截至昨晚十時，香港共有67例確診新冠肺炎病例，其中死亡2例、治愈4例。我們從兩個角度來分析香港的疫情嚴重情況：首先，總人口角度。香港總人口共有745萬人，每萬人中的確診人數為0.083，內地人口共有13.95億人，每萬人中的確診人數為0.532，因此香港的情況要更好一些；其次，總面積角度。香港總面積為1100平方公里，每平方公里的確診人數為0.056，內地的總面積為960萬平方公里，每平方公里的確診人數0.008，因此香港的情況要更差一些。綜上：香港的新冠肺炎疫情情況與內地的平均情況基本類似，大致相當於河北、山西、陝西的水平。

　　香港政府已經出台了許多措施，包括：將疫情應變級別提至最高的「緊急」、暫停所有來往武漢的航班和高鐵、關閉10個出入境口岸、由內地入境人士強制檢疫14天、推遲春節後中小學和幼兒園開學時間、鼓勵企業在家辦公、成立百億港元防疫抗疫基金、在全球訂購超過4800萬個口罩等。總體上看，香港的防治措施和防治力度並不比內地差。

　　一、疫情對香港經濟影響

　　2003年沙士期間（2月至6月），香港確診病例達到1755例，死亡300人，遠遠超出這次疫情目前的病例數量。受此影響，當時香港GDP增速出現了明顯下滑，2003年一季度GDP增速為3.9%，二季度GDP增速下滑到了-0.6%，三季度GDP增速恢復到了4%。但對比2003年，香港目前的經濟增速與經濟結構遠遠不同：比如當前的經濟增長中樞要低於2003年，經濟正處於下行周期中。因此，直接用2003年的數據來推到當下並不準確。

　　要判斷疫情對香港經濟的影響，有一個非常好的參照，便是2019年下半年香港所發生的修例風波。儘管發生原因和事件性質完全不同，但二者所造成的經濟社會影響卻十分相似：比如內地赴港遊客減少，導致香港旅遊業收入大幅下滑。按照目前疫情情況，經濟活動不大可能比2019年四季度更好，但也不會比2019年四季度差太多，也就是說，2020年一季度GDP環比上的增速大概率要小於0，但是並不會小很多，筆者預計在-1%到0之間。

　　在不考慮其他因素（比如政策、政治等因素）的前提下，筆者對香港經濟進行了預測：即使是在最樂觀的情形下，2020年一季度香港的GDP同比增速也將下跌至4.15%，二季度GDP同比增速則會回升到0.36%，勉強恢復正增長。也就是說，香港將陷入至少連續三個季度的經濟衰退。

　　首先來看2003年沙士期間港股的表現。從指數角度，2003年沙士期間，恒生指數最大跌幅達17%，並於2003年4月25日下跌到了最低點8409點。至於從2月21日發現首例病例到4月25日出現最低點，疫情對恒生指數的影響共持續了45個交易日。2003年4月25日之後，恒生指數便開始一路上漲，一直漲到了2007年10月30日的31958點，牛市時間長達四年半，漲幅達到280%。從行業角度看，2003年在沙士開始出現、發酵到擴散期間，港股食品、媒體、房地產、軟件與服務等板塊下跌幅度明顯，但這些板塊其後均出現十分明顯的反彈，幾乎全部回到了下跌前的位置；製藥、生物科技與生命科學板塊則正好相反，疫情初期漲幅排名第一，但疫情後期漲幅並不明顯；有部分行業在整個疫情期間均表現良好，比如汽車與汽車零部件、煙草、材料、消費者服務、公用事業等，這些行業大部分均為典型的防禦性質的板塊。

　　二、疫情對香港股市影響

　　本次新冠肺炎疫情中，香港股市表現與2003年有着一定相似之處：（1）疫情衝擊後出現了十分明顯的反彈；（2）疫情尚未出現拐點時，市場階段性底部便已提前出現；（3）行業上也基本遵循2003年時期的規律，食品、傳媒、旅遊等板塊明顯下跌，醫藥股則明顯上漲。

　　但也要看到，目前的港股與2003年時期還存在着非常不一樣的地方。2003年香港經濟處於上升周期中，疫情過後經濟迅速反彈回升。但現在香港經濟仍然處於下行周期。相較於2003年，儘管港股結構發生了很大變化，內地股的比重從21%上升到了55%，但由於香港和內地的經濟聯繫也比當時緊密了許多，因此，從數據上來看，港股的盈利增速仍然與香港的GDP增速十分正相關。

　　如果按照線性回歸方程來估算，假如2020年一季度和二季度香港的GDP同比增速分別為-4.15%和0.36%，那麼，2020年一季度和二季度恒生指數的EPS（每股盈利）同比增速將分別為-20%與-4%，環比增速分別為-21%與28%。當然，如果考慮到騰訊控股、美團點評等一些可能在疫情中表現堅挺甚至獲益、而且在指數中的權重還很高的公司，再考慮到應對疫情可能出台的各項刺激政策，那麼恒生指數的EPS（每股盈利）將不會表現得這麼差。

　　筆者預計，恒生指數一季度EPS環比增速大致在-10%到-5%之間，二季度EPS的環比大致在+6%到+11%之間，也就是二季度將完全填補上一季度的損失。而反觀2003年疫情最嚴重的二季度，以及疫情過後的三季度，恒生指數的EPS同比增速均在10%左右，環比增速也均為正值。因此，目前港股的盈利形勢要比2003年弱很多。

　　既然恒生指數的盈利狀況並不佳，那麼估值端能否推動指數向上呢？我們依然來回顧2003年：（1）2003年3月31日至6月30日，恒生指數先是從8634點下跌到4月25日的8409點，隨後反彈至9577點。整個2003年二季度，恒生指數環比上漲了11%，其中估值環比上漲10%，EPS環比上漲1%；（2）2003年6月30日至9月31日，恒生指數從9577點一路上漲至11230點，指數環比上漲了17.2%，其中估值環比上漲17%，EPS環比上漲0.2%。

　　因此，按照這樣的邏輯以及以上的測算，筆者的結論為：

　　（1）假設2020年一季度估值上漲10%（與2003年二季度相同），同時一季度EPS的環比漲幅為-10%到-5%，那麼一季度恒生指數的上漲幅度大約為0到5%之間，也就是最高點位為29600點，距離2月18日收盤的27530點還有7.5%的距離；（2）假設2020年二季度估值上漲17%（與2003年三季度相同），同時二季度EPS的環比漲幅為6%到11%，那麼二季度恒生指數將出現非常明顯的上漲；（3）港股二季度的機會要大於一季度，如果說一季度是結構性的α行情，那麼二季度將更有可能以全面性的β行情為主。