圖：中國正處於經濟轉型和結構調整的時期，貨幣政策除了考慮逆周期調節外，也要配合經濟高質量發展的要求

　　貨幣政策往往是走一步、看一步，對抑制短期內經濟的急劇下滑有較大作用，但對於經濟結構調整和技術進步的作用有限。通過貨幣政策進行逆周期調控也並非沒有代價，應盡可能避免過度使用。

　　上海市人民政府參事 盛松成

　　目前國外央行貨幣政策普遍趨向寬鬆，而中國貨幣政策仍保持常態。9月24日，人民銀行易綱行長在新聞發布會上明確指出，綜合分析中國國內的形勢和國際背景，中國貨幣政策「應當保持定力，堅持穩健的取向」，堅決不搞「大水漫灌」。中國正處於經濟轉型和結構調整的時期，貨幣政策除了考慮逆周期調節外，也要配合經濟高質量發展的要求。

　　LPR報價下降不等於降息

　　LPR（貸款基礎利率）形成機制改革後，市場對8月20日的LPR報價頗為關注，因為這是改革後的第一次報價。從報價情況看，1年期LPR報4.25%，比同期限貸款基準利率低10基點，較此前LPR報價下降6基點；新增的5年期以上LPR報價為4.85%，比同期限貸款基準利率低5基點。9月20日，1年期LPR報價進一步下降，報4.20%，而5年期LPR報價與上月持平。

　　有觀點認為，LPR改革的實質是降息，筆者不這麼認為。LPR報價主要是市場因素的作用，是通過改革的方式，疏通貨幣政策傳導，降低企業融資成本。LPR形成機制改革和傳統意義上的降息是兩回事。降息一般是指央行下調政策利率。美聯儲通過調整聯邦基金目標利率區間降息，中國以前通過調整存貸款基準利率加息或降息。在LPR形成機制改革後，中國未來如果降息，主要是調整MLF（中期借貸便利）為代表的政策利率。目前人行並沒有調整這些利率。

　　通過改革疏通貨幣政策傳導

　　LPR形成機制改革，實際上是通過利率市場化改革，疏通貨幣政策傳導，引導實際貸款利率下行。8月31日的國務院金融穩定發展委員會會議指出，要加大宏觀經濟政策的逆周期調節力度，下大力氣疏通貨幣政策傳導。會議還強調，要通過深化金融改革提供機制保障，提供動力支持，多用改革的辦法解決問題。

　　以前中國貸款定價是參考存貸款基準利率的，這些基準利率已經有多年未變，因而央行在公開市場的操作利率，比如OMO利率、MLF利率等，主要影響的是金融市場利率，但難以通暢地傳導到實際貸款利率。此次LPR形成機制改革後，貸款定價有了新的錨，這就是LPR報價。而LPR採用的是「公開市場操作利率加點」的定價方式，這是此次改革的一個核心內容。這樣一來就打通了央行政策利率變化傳導致實際貸款利率的渠道。也就是貨幣政策傳導路徑可以經由「貨幣政策利率─LPR─貸款利率」這一渠道來實現。

　　貨幣政策空間充分 是否降息仍待觀察

　　就貨幣政策而言，首先，LPR形成機制改革後，人民銀行具備了更多的金融宏觀調控工具，例如通過MLF利率的調整引導實際貸款利率走向。目前MLF的利率處於歷史最高水平，有較為充分的調整空間。第二，近期國外央行貨幣政策普遍趨向寬鬆，歐洲央行宣布重啟量化寬鬆，美聯儲年內降息兩次。這些都為中國貨幣政策調整提供了更多空間。

　　然而，貨幣政策，尤其是利率的調整，除了考慮經濟逆周期調節外，也要同時兼顧內外平衡，考慮長遠，推動經濟高質量發展。大水漫灌的危害，一是造成通貨膨脹，二是推高資產價格，三是不利於中國經濟轉型和結構調整，因為這會提高改革的成本，而使應該被淘汰的落後產能得以延續。此外，還應考慮匯率穩定的因素。中美經貿摩擦具有長期性，要保持人民幣匯率的基本穩定，也應避免大水漫灌。

　　關注三季度經濟數據與中美貿談

　　筆者認為，降準的效果仍待觀察，而且我們還要繼續關注三季度的經濟數據和中美經貿談判進展的情況。

　　貨幣政策往往是走一步、看一步的，對抑制短期內經濟的急劇下滑有較大作用，但對於經濟結構調整和技術進步的作用有限。通過貨幣政策進行逆周期調控也並非沒有代價，應盡可能避免過度使用。除了容易導致通脹高企、資產價格承壓外，過度依賴貨幣政策甚至可能阻礙中國經濟結構調整和轉型升級。這也是多年來中國堅持穩健貨幣政策的根本原因。

　　往長遠看，正如易綱行長所言，「再過幾年，如果哪個國家，特別是哪個主要經濟體還保持正常的貨幣政策，那麼這樣的經濟體應當是全球經濟的亮點，也應該是市場所羨慕的地方」。