近期周期品價格的持續攀升或許將給市場帶來兩重隱憂：一是中下游企業成本壓力的上升；二是生產者物價指數（PPI）上漲後進一步向消費者物價指數（CPI）傳導，引發成本推動型通貨膨脹。周期品價格上漲，使得上游企業獲得了良好的收益，但對下游企業而言，對於漲價的「傳導或吸收」將成為影響他們業績的重要原因。如果上游的漲價對下游製造業造成了成本提升的效應，最終將影響相應板塊的市場表現，作為投資者，必須對這一邏輯鏈條有所關注。

　　「以史為鑒，可以明得失」。我們可以通過對過往周期品上漲的過程以及其價格傳遞效應，來分析上游漲價的傳遞特徵。歷史上，以煤炭和鋼鐵為主的中上游周期品曾經發生過三次趨勢性上漲，分別是：2004-2005年中旬、2007-2008年中旬、2010-2011年。上述三階段都有需求刺激因素，其中2004-2005年中旬的價格上漲還疊加了供給端宏觀調控去產能因素刺激，而後兩次則基本來自需求端的擴張。

　　回顧歷史上三次以鋼鐵和煤炭為主趨勢性周期牛，無論是供給驅動還是需求驅動，都會對下游的部分行業構成衝擊，但程度有所區別：如果該輪周期漲價主要是供給收縮或者成本上漲催動的話，其對下游業績衝擊就會非常劇烈；如果周期品漲價主要由下游需求拉動，則下游產業的利潤收縮則要小很多。

　　如第一次上漲後期，宏觀調控去產能的提價效應非常明顯，而需求已經明顯回落，下游汽車行業利潤被嚴重擠壓，其淨利潤增速在2005年一度轉負，上市的汽車板塊2005年2月業績跌幅甚至高達61.5%。而在第二次和第三次周期漲價浪潮中，由於是由下游需求帶來的，因此製造業的利潤下降就要緩和很多。

　　相比之下，今年周期品的漲價受益於供給和需求雙輪驅動，但供給收縮的超預期佔主導地位。本次周期輪動的趨勢是PPI表現強勁、CPI漲幅有限。這表明需求的邊際變化遠遠不及供給側的變化，其中上游漲價的成本大部分被中下游企業消化了，基本沒有傳導到消費端。這意味着上游的漲價已經開始侵蝕下游製造業的利潤。

　　汽車紡織行業受衝擊

　　從分行業來看，不同中下遊行業對於上游價格的承受能力區別顯著：首先，那些市場集中度越低、原材料在成本中佔比越高的行業，上游漲價擠壓其利潤程度就會越高。比如工程機械、紡織服裝；其次，那些雖然有一定的議價和定價能力、但原材料佔成本比重太高的行業，上游漲價難以完全向消費端傳導，因此行業利潤也會受到擠壓。比如汽車和家電；再次，那些行業集中度很高、且原材料在成本中佔比非常低的高附加值行業，受上游漲價的影響非常小，甚至可以忽略不計。比如房地產以及電子、計算機、通信等高新行業。

　　在供給驅動的周期牛背景下，下游那些沒有定價權、附加值較低的中小企業將受到顯著影響。尤其是製造業受累最嚴重，由於下游需求起不來，他們也就無力將價格繼續向下傳導，只能通過降低利潤的方式來消化上游轉嫁的成本。而對於行業的龍頭企業而言，由於其具有一定的定價權，這種衝擊有可能被減弱或者延後。

　　筆者認為此輪周期普漲將對機械、汽車、紡織服裝等行業造成較大影響，未來很有可能進一步影響家電板塊的業績。

　　對於投資者而言，一方面，可以關注當前不受周期品影響，具有高成長性的行業，如電子、計算機、傳媒，以及與周期性行業關聯不大的消費類行業，如食品飲料等。另一方面，可以盡量選取那些龍頭地位鞏固、議價能力強的下游大公司。