圖：本港1個月拆息

　　自今年4月，「特朗普2.0」關稅政策不確定性帶動全球大類資產配置再平衡，資金流入香港市場，股匯同升。港匯於5月初4次觸及聯繫匯率機制下的強方兌換保證，金管局投放港元流動性1294億元，銀行體系總結餘從450億港元迅速增近3倍至1740億港元。在港元資金供應相對充裕的情況下，香港銀行同業拆息（HIBOR）回軟，港匯轉弱，並自6月中以來維持在弱方兌換保證水平附近波動。金管局自6月下旬起逐步回籠港元流動性以捍衛聯繫匯率，總結餘水平下降，一個月HIBOR多數時間維持在1厘以下，至昨日升至2.86厘，為逾3個月以來首次。

　　與過往HIBOR周期比較，本輪變化主要有以下特點：

　　首先，HIBOR下行周期開啟仍以美聯儲轉向寬鬆政策、資金流入香港為背景，港匯走強、港股和香港樓市景氣度走升。直至港匯觸及強方兌換保證，金管局連環入市成為觸發HIBOR下行的關鍵。

　　外部利率環境方面，過往HIBOR下行周期通常出現於美聯儲開啟減息後一段時間，美元利率先於HIBOR趨勢性回落，美港利差階段性波動走闊後回歸。然而本輪早於美聯儲開啟減息周期，而且期間美港利差走闊的時間長、幅度大。

　　金管局操作方面，本輪金管局注資操作規模大、節奏快，在港匯觸及強方兌換保證水平時，平均單日注資規模647億港元，創歷史新高，一個月HIBOR驟降186個基點，由此可見本輪主要由供應端（金管局注資操作、銀行體系總結餘大幅上升）主導。

　　最後，從港元匯率變化和需求端來看，對比以往情況，低息環境下，港匯觸及強方兌換保證的次數多、持續時間較長，並逐漸轉弱，反之本輪港匯由強方轉向弱方兌換保證水平僅一個半月，為創建聯繫匯率機制以來最快。同期，樓價指數、港元貸存比仍處於較低水平，整體港元需求尚未大幅回升。

　　美下月重啟減息機會高

　　往後看，短期內港元利率料逐漸走高，港匯走強動力仍深受資本市場影響。需求端對HIBOR走勢的影響或更為顯著，包括港股一二級市場交投活躍，地產市場邊際回暖增加港元需求。但是，美聯儲大概率9月重啟減息，減息周期內HIBOR抬升空間料有限。

　　（中國工商銀行（亞洲）東南亞研究中心）