今年一、二季度，中國GDP季度同比增速分別為-6.8%與3.2%。目前市場普遍預測，2020年全年中國GDP增速有望達到2%至3%，更為樂觀的觀點認為可以達到3%以上。筆者則認為，今年全年中國GDP增速如果能夠達到2.5%已屬不易。我們對潛在風險應保持警惕。

　　首先看通貨膨脹指標。一方面，中國CPI同比增速已經由1月的5.4%下降至9月的1.7%，下降了3.7個百分點；剔除食品與能源價格的核心CPI同比增速，則由1月的1.5%下降至7月至9月的0.5%，是自2010年3月以來的十年內最低點。另一方面，中國PPI同比增速在2019年7月至2020年9月的15個月中，有14個月呈負增長（除2020年1月外）。CPI與PPI同比增速雙雙下行，說明當前中國經濟依然面臨總需求不足的問題，即當前經濟增速依然顯著低於潛在增速。

　　其次看消費、投資與淨出口三駕馬車的增長動力分布。一季度，最終消費、資本形成總額以及貨物與服務淨出口對GDP增長，分別拉動了-4.4、-1.5與-1.0個百分點；二季度上述指標分別為-2.3、5.0與0.5個百分點。不難看出，導致GDP增速在今年二季度顯著反彈的主要因素，首先是投資，其次是淨出口，而消費復甦則相對乏力。

　　消費方面，受疫情影響，中國社會消費品零售總額同比增速在今年前7個月均呈現負增長，直到8月才由負轉正，但僅為0.5%。從前8個月的數據來看，今年全年消費很難有亮麗表現。2019年最終消費支出佔GDP的比重已經超過55%，因此一旦消費增長不盡如人意，要保證經濟增長維持在特定水準上，就需要投資與淨出口的更大支持。

　　投資方面，截至8月，中國固定資產投資累計同比增速仍未轉負為正，僅為-0.3%。在三大投資中，房地產、基建、製造業投資累計同比增速分別為3.0%、-0.3%與-8.1%：房地產投資相對亮眼，而製造業投資表現則不盡如人意。但自8月以來，隨着內地一些城市房價有所反彈，針對房地產行業的調控似乎出現新一輪收緊。這意味着未來一段時間房地產投資增速可能會受到負面衝擊，難以繼續強勁復甦。

　　此外，考慮到目前國內外需求依然總體疲弱，在最終需求沒有顯著改善之前，製造業企業更多會充分利用現有產能，而不會顯著擴大投資規模。這意味着未來一段時間內，製造業投資增速或依然疲弱。因此，如果固定資產投資增速要繼續快速回升，就需要基建投資進一步發力。而基建投資能否持續發力，則取決於地方政府財政狀況以及市場融資的鬆緊程度。

　　本季出口或現回落

　　出口方面，自二季度以來，中國出口增速顯著反彈，導致貿易順差迅速擴大。出口同比增速由1月至2月的-17.2%，反彈至9月的9.9%，貨物貿易順差則由一季度的131億美元，飆升至二季度的1547億美元，三季度進一步上升至1583億美元。因此在第二、三季度，淨出口對GDP增長的貢獻將顯著為正。但需要注意的是，隨着全球其他國家逐漸從疫情中恢復，中國在全球產業鏈上不可替代的地位將有所削弱，並可能導致出口同比增速與貿易順差在今年四季度有所下降。換言之，淨出口對GDP增長的貢獻在四季度可能出現高位回落。

　　最後看財政赤字。截至8月，中國公共財政收入與稅收收入累計同比增速分別為-7.5%與-7.6%，在今年年內要轉負為正還存在相當大的難度。考慮到疫情爆發後政府財政支出顯著增加，今年最終的財政赤字佔GDP之比，可能顯著超過此前預期。換言之，政府可能需要加大發債規模來融通支出。但十年期國債收益率已經由4月初的2.5%以下，上升至9月底的3.15%左右，使得中央與地方政府的發債成本相應上升。這無疑會降低各級政府發債的積極性與資金的可得性，進而會對未來一段時期的政府支出與基礎設施投資產生一定的負面影響。

　　綜合考慮上述三重因素，以及錯綜複雜的國際環境，筆者認為，對中國經濟潛在風險，應保持警惕。宏觀政策應充分考慮當前環境的複雜性，仍應保持寬鬆勢頭，以協助經濟增速恢復至潛在水準，不應過分收緊而使經濟復甦受到抑制。