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江南曉望\原油開啟冰河時代

時間:2020-04-01 04:23:57來源:大公報

  圖:分析預計,未來原油價格回升的程度需要看各國疫情防控結果\路透社

  在新冠病毒的影響下,全球大宗商品消費下降,全球貿易流量放緩,原油生產國博弈大幅增產,歐美股市拋售引發恐慌同時發生,全球商品價格跌宕起伏。CRB商品價格指數年初至今下跌32%,跌至1999年6月以來的最低水平,其中原油價格首當其衝,年初以來暴跌66%以上。特別需要指出的是,石油產品不僅僅是能源產品,也是金融產品。許多金融衍生工具是架在石油價格之上的。石油價格意外持續下跌,會使衍生工具對沖失效,造成金融風險。

  (一)談判失敗造成原油價格快速下探,對金融市場產生重大影響

  「如果你控制了原油,你就控制了所有國家。」這是美國前國務卿亨利.基辛格對原油的理解。過去一個世紀,圍繞着原油這種「黑色黃金」,世界發生過多次戰爭。新冠病毒在中國爆發後,能源需求下降,油組和俄羅斯圍繞市場份額展開的激烈爭奪,石油價格從59美元快速跌至45美元。

  此後,新冠病毒在全球範圍內爆發,為了抑制疫情擴散各國被迫施行封國封城的政策,交通運輸水平大幅下降導致能源需求急凍。供應面不降反升,沙特和俄羅斯均計劃大幅增產,從而導致短時間內供給大於需求,原油再次跌到20美元左右。預計未來原油價格回升的程度需要看各國疫情防控結果,生產國博弈情況來定。

  3月6日以沙特阿拉伯為首的石油輸出國組織(OPEC)與以俄羅斯為首的非油組產油國的減產談判失敗。主要原因是油組希望保住原油價格來滿足其財政支出,而俄羅斯不願繼續犧牲市場份額來支撐油價。減產協議對俄羅斯並無益處,只會讓美國頁岩油佔據更多市場份額。而低油價對美國頁岩油市場影響巨大,美國頁岩油生產商是高收益債券市場的重要組成部分,將不可避免對美股乃至整個金融系統穩定性造成衝擊。

  談判失敗後沙特大幅調低官方石油售價並提高產量,動作之迅速令俄羅斯也措手不及,國際油價創下自1991年海灣戰爭以來最大單日跌幅。隨後,俄羅斯也宣布在今年4月將原油產量提升至歷史最高水平。同時包括阿聯酋在內的其他OPEC國家也計劃擴大生產。這一變化顯著超出市場預料,加上疫情在歐美的不斷擴大,原油價格迅速下挫,能源生產國貨幣包括盧布、加拿大元相繼下跌,能源高收益債企業信用利差高企,引起全球金融市場震盪。

  (二)論持久戰:俄羅斯或堅持更久,油組將面臨較大壓力

  沙特需要每桶83.6美元來平衡預算,沙特現金儲備為5000億美元,比2014年的峰值下降了三分之一。如果布倫特原油價格保持在35美元並保持政府支出不變,沙特阿拉伯則需要考慮要如何解決外匯的問題。相比沙特,俄羅斯對原油的依賴程度相對較低,40%的財政收入來自原油和天然氣。儘管俄羅斯需要油價保持在每桶42.4美元上方才能滿足其財政收支平衡以及穩定盧布的需求,也需要經歷相對痛苦的時期,但是俄羅斯在過去五年中已經未雨綢繆,將儲備金重建至5700億美元。俄羅斯政府宣布他們可以動用1500億美元的財富基金,在油價低於每桶30美元的情況下維持10年之久。成本方面,沙特原油成本很低,井口成本在10美元左右。俄羅斯去年公布的綜合成本在45美元,但俄羅斯西伯利亞等地區原油成本每年下降。同時盧布年初至今貶值已經超過20%,有利於進一步降成本到30至40美元,井口成本或可控制在10美元。

  其他大部分油組國家需要油價穩定在每桶60至85美元左右來夠滿足其財政支出。如油價長期持續低於45美元,那麼油組的財政負擔並不輕鬆。根據國際貨幣基金組織估算,飽受西方制裁的伊朗在國際油價達195美元每桶時才能實現預算平衡,阿爾及利亞則需要109美元,科威特至少需要油價達到55美元,阿聯酋為70美元。長期保持每桶20至30美元的石油將無法滿足財政預算和經常帳戶平衡,並且當地的政治經濟局勢或將變得更為複雜。

  儘管國際油價暴跌,各原油生產國卻不能就此停止產出,而是將在虧本的情況下繼續生產,甚至大量增產。沙特能源部已經指導沙特阿美將原油產能從每天1200萬桶提高至1300萬桶,比上個月的產量高25%,高於其最大的可持續產能,這表明沙特可能利用其戰略庫存。俄羅斯能源部長說,俄羅斯有能力將日產量提高50萬桶,達到每天1180萬桶,這也是創紀錄的。

  (三)美國頁岩油或面臨較高虧損

  回顧2014年油組為了保護市場份額對美國頁岩油生產商宣戰,使油價一路下跌至28美元。2014頁岩油大考之年雖然導致一些頁岩油生產商被迫破產,但大多數頁岩油的生存能力遠比OPEC想像的要強。因此,兩年後油組率先改變策略,回到了減產戰略以支持價格。隨着科技進步,美國的頁岩油產量一直在增長,而油組也在不斷調整應對方式。

  近年來科技進步使美國頁岩油公司將生產成本降至每桶30至40美元左右,但也進入了降成本的瓶頸期。

  如果油價持續幾個月在每桶30美元以下,大多數美國頁岩油生產商預計將會面臨破產威脅,只有4家生產商能夠繼續保持盈利。短期內,美國頁岩油公司有很多已經鑽探(尚未挖出)的頁岩油,成本為20至25美元左右,可以使這些企業持續生產一段時間,但美國頁岩油一個相當關鍵之處在於維持生產需要持續投入大量資金用於勘探開發和科研投入,銀行對風險評估的調整會使未來持續投資變得更加具有不確定性。

  除此之外,在未來四年內美國原油及天然氣公司將有860億美元的債務到期,而其中很大一部分債務已經被視為垃圾級。原油價格下跌後,市場擔憂情緒使油氣企業債券信用利差大幅上升,高負債、高產油成本的美國油氣企業未來融資前景堪憂。美聯儲決定推出無限量化寬鬆(QE),可是高收益債不在直接支持的範圍內,頁岩油受益程度有限,所以油氣企業債券信用利差並未下降。美國頁岩油企業有望迎來其他利好政策,同時有可能迎來重新洗牌。

  (四)需求快速下降,俄羅斯沙特角力歐美市場

  需求方面,國際能源署(IEA)表示由於各國的封鎖禁令,目前全球接近30億人的出行受到影響,因此今年全球原油需求量將減少20%。其中,3至4月份原油需求將減少每日1000萬桶,這一減少相對此前全球能源消費量約為每日1億桶是十分顯著的。在美國,全國範圍的封鎖導致美國汽油需求暴跌,美國煉油廠一直在穩步削減購買和加工的原油數量。

  儘管目前美國不斷對沙特施壓,以希望其能夠與俄羅斯達成和解,但沙特似乎愈發重視在歐洲和美國等地的市場份額,而這些地區此前是購買俄羅斯原油的重要客戶。沙特拒絕了部分亞洲煉廠希望在4月份採購更多原油的要求,這或許意味着將有更多的沙特原油被運往歐洲和美國的墨西哥灣。

  最近,沙特堅持提高在歐洲的原油庫存來獲得更多的市場份額:將大量的原油儲存在荷蘭鹿特丹港和埃及的儲油庫內,以便於能夠在4月份向市場提供更多的原油。上周沙特通過5艘油輪向鹿特丹港運送了大約700萬桶原油,而這在歷史上實屬罕見。

  (五)極限思考:如果全球原油儲能用盡怎麼辦?

  3月13日,特朗普表示美國將趁着低油價把國家的緊急原油儲備補滿,用意在於對因油價重挫而陷於掙扎的頁岩油生產商伸出援手。美國能源部決定將先購買3000萬桶原油放入戰略石油儲備SPR。SPR是美國國會在1970年代阿拉伯石油禁運引發美國石油危機後批准設立的,將原油儲存在得克薩斯州和路易斯安那州。能源部一名官員表示,石油戰略儲備量還能追加儲存7700萬桶。

  與此同時,美國最大儲油樞紐,位於俄克拉何馬州的庫欣已經裝滿了一半以上,並以驚人的速度增加。

  隨着全球幾乎所有地面的儲油設施已逐漸飽和,對超級油輪和管道儲油的爭奪變得十分搶手。目前石油市場陷入所謂的「超級遠期溢價」,即遠期期貨合約價格大幅高於近期期貨合約價格,這意味着可以在今天購買並儲存原油現貨,同時賣出遠期原油期貨合約,在到期日交割就能獲得利潤,導致貿易商爭先恐後地爭奪儲油船隻。貿易商通常希望使用最大的郵輪進行石油儲存,成本更划算。不過在最近幾天,船東也收到了有關容量小於或等於100萬桶,時間超過12個月的小型船隻的詢問。目前裝船速度是2015年(石油市場上一次嚴重供過於求)的五倍,使全球浮動郵輪儲存的石油總量可能突破1億桶。一旦未來地面和浮動郵輪的所有的儲油設備全部用盡,這意味着沙特和俄羅斯將需要重新考慮減產以達到新的平衡。

  基於上述原因,隨着多國關閉,疫情對原油消費影響短期內仍帶來壓力,歐洲、美國和很多地區在2020年或進入經濟衰退。低油價會促使中國和印度的煉廠以及貿易公司將擴大購買量,並增加對浮動倉儲設施的使用,但這不足以彌補全球需求的下降。

  供應方面,沙特有再次振興的需求,俄羅斯有中東戰略與反擊美國制裁俄氣、俄油的需求,而美國放棄能源獨立也並不容易。油價或繼續處於冰河時代,而原油生產國之間博弈會愈加激烈,最終原油市場格局或將面臨一次較大的調整。

  中銀國際環球商品市場策略主管 傅 曉

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