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市場觀潮/美聯儲加息算的是「政治賬」\天風證券首席宏觀分析師 宋雪濤

時間:2022-09-27 04:24:28來源:大公报

  圖:拜登目前支持率僅錄得43%

  美國聯儲局的挑戰與其他央行一樣,都是試圖控制一個無法控制的東西──通脹。今天美國通脹的多數原因是由供給側所造成的,這些原因包括但不限於:能源和食品供應短缺、戰爭和地緣政治導致的供應中斷、貿易規則衝突導致的全球供應鏈重構,以及長新冠(long-covid)與老齡化導致的勞動力缺口等。而這些因素對於利率都不敏感。

  今年6月份,三藩市聯儲銀行的研究報告《How Much Do Supply and Demand Drive Inflation》拆解了美國通脹的供給因素和需求因素的貢獻,結果顯示供給因素對於疫情後美國PCE通脹上升(4.8pp)的貢獻,超過了一半;而需求因素對於CPI通脹上升的貢獻,大概是三分之一。這並不令人感到意外,特別是考慮到俄烏戰爭之後,全球的能源和食品價格出現了劇烈的上漲。

  一直以來,聯儲局認為能夠通過加息抑制需求實現通脹調控目標。但上述報告發現,供給因素對疫後美國核心PCE通脹上升(3.3pp)的貢獻率也接近一半。尤其是核心通脹中佔比70%的服務通脹,所面對的問題是結構性和持續性的勞動力供給短缺,這也是聯儲局無法控制的因素。也因此,8月份美國核心CPI從5.9%反彈至6.3%對於市場是個不小的震懾,這說明了聯儲局通過加息控制通脹的做法基本沒有效果。

  雖然聯儲局對總體通脹中的能源和食品價格、地緣因素、供應鏈因素、勞動力因素等束手無策,但是6月以來,聯儲局出現了兩個驚人且重要的轉變:

  第一個轉變是聯儲局把貨幣政策的通脹目標,從「無法完全控制」的核心PCE,轉向了「完全無法控制」的CPI。正常的貨幣政策規則是通過加息抑制房地產和消費品等核心需求,以實現降低通脹的目的。伯南克和耶倫時期的「泰勒規則」採用的通脹率都是核心PCE,鮑威爾也沒有公開修改過泰勒規則的通脹率指標。但在今年6月議息會議的新聞發布會上,鮑威爾表示,「聯儲局現在非常關心總體通脹,而不單是核心通脹,因為總體通脹與群眾的通脹預期有關」。

  第二個轉變是聯儲局取消了對市場預期的前瞻指引,把每一次利率決議都交給了過去一段時間的數據所決定。這也令市場費解,聯儲局為什麼要丟掉賴以為豪的預期指引,轉為「一會一議」,人為地製造市場波動呢?

  經濟讓位中期選舉

  這是因為聯儲局算的不是「經濟賬」。如果算經濟賬,聯儲局應該立即停止加息。因為在聯儲局剛剛公布的SEP(季度經濟預測)中,聯儲局令人意外地大幅下調了今明兩年的經濟預測,22年美國GDP增速預測從6月1.7%下調至0.2%,23年增速預測從6月1.7%下調至1.2%。但是在對經濟如此悲觀的同時,聯儲局又大幅上調了今年底的聯邦基金利率目標,從6月的3.4%上調至4.4%,這意味着今年剩下的兩次議息會議,聯儲局預計還有1.25厘的加息。

  上述在經濟視角裏無法解釋的自相矛盾,其實都源於政治壓力。聯儲局不知道以上道理嗎?當然不是,但政治不允許。

  根據RealClearPolitics(RCP)上的民調結果,拜登的最新支持率僅有43%,不支持率有53%,拜登處理通脹問題的支持率只有33%,不支持率有65%。通脹問題是民主黨中期選舉的致命弱點,壓通脹本該是拜登的「政治賬」,但是失敗的中東旅行只換來了10萬桶增產,而且不久之後這10萬桶又被減回去了。為減輕政治責任,拜登把問題拋給美聯儲,拜登今年以來數次就通脹形勢發表講話的原因,總統親自喊話通脹施壓聯儲局,這在過去是罕見的。

  金融市場關心的並不是(經濟上的)通脹,以及聯儲局是否真的能控制(經濟上的)通脹,而是聯儲局(為了政治)這次又要加息多少。因此預測聯儲局的加息行為,核心不是預測通脹,而是理解聯儲局的「政治賬」。

  接下來,政治的關鍵節點是國會中期選舉,時間在11月8日,這次將改選國會眾議院全部席位和參議院三分之一席位。在中期選舉之前,聯儲局11月議息會議就會舉行(11月1日至2日),所以11月聯儲局可能仍要政治優先,但是12月13至14日的最後一次議息會議,將可能是聯儲局的目標函數發生轉變的關鍵時點。

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