中國和日本有很多相似之處，例如中國債務以內債為主，這與80年代以後的日本很相似；目前中國的外匯儲備很高，而日本在80年代曾是外匯儲備最高的國家；現在中國的企業債務很高，而政府債務和家庭債務相對偏低，這與當時的日本也非常相似。此外，日本也是高投資、高儲蓄國家，其房價走勢、信貸增長也都與中國相類似。

　　那麼，至少到目前為止，為什麼中國還沒有像80年代末的日本一樣發生泡沫崩盤？我認為有兩個非常重要的原因：第一是政府的作用，政府通過使用大量的國有資產掌控了資源，包括央行使用大量的流動性工具來處置可能出現的風險，危機一旦出現或者在危機出現過程之中，中國政府很大程度上起到了緩衝作用；第二是房地產市場的風險相對要小。

　　筆者舉兩個例子，第一個例子，在過去三至四年中，中國銀行的不良率不高，只有不到2%，加上關注類貸款也只是接近6%的規模。

　　但是，過去三至四年裏普遍存在一個現象，即地方政府官員花費大量時間去處理當地的壞帳或者殭屍企業。在其他國家，即沒有地方政府參與的情況下，很多貸款早已通過市場化的手段形成了不良貸款。但在中國，這類貸款更多地是被扼殺在搖籃之中，地方政府在第一輪就已經清理了不良貸款。

　　此外，外國的債權人意識到有問題時，會首先到法庭要求法律處置，進行清盤清算。但在中國，債權人的第一反應不會是去法庭，而是去尋求地方政府的幫助，這是中國特有的現象。

　　儘管在過去幾年中國銀行暴露出的不良率並不高，但實際上，這是最近幾年地方政府花費大量資源和精力來防範風險爆發的成果。這是其他國家沒有的現象，也是目前為止我們沒有看到危機爆發的原因之一。

　　第二個例子，若將日本和中國的房地產市場做對比，從表面上看，中國和日本相似，資產價格泡沫都非常明顯。尤其在這一輪北京、上海、深圳等一線城市的房價上漲後，不僅房價收入比在全球排名第一，房價水平也完全可以與全球一流城市相提並論。當然，北京上海深圳的房價比香港還低一點。

　　中日樓市分布特徵有別

　　有人計算過，如果80年代東京的土地賣掉，可以買下美國的很多土地。中國的房價和日本有一定的相似性，日本房價持續上漲了三十年，70年代有過短期的調整，但是調整很小，一直漲到80年代末才真正地崩盤，現在日本房價跌了70%，很多房奴被套牢，日本人甚至不敢買房，因為很多人被套牢了一輩子。

　　之所以說中國的房地產市場風險比日本小，關鍵在於兩個國家的房地產市場區域分布特徵不同。日本當時的房地產泡沫與中國類似，尤其日本的東京、大阪等大城市房價的泡沫比較突出。相似地，中國泡沫最明顯的是北京、上海、深圳這三個城市。從城市規模來看，東京佔了日本人口的30%左右，經濟體量佔40%，房地產價值佔到一半以上。一旦東京的房地產價格往下走，日本的資產價格也就崩掉了。

　　雖然現在北京、上海、深圳的房價很高，即使加上廣州，這四個一線城市的人口總量不超過1億，只佔全國的8%左右。按照土地面積和住房銷售面積來看，不到全國的10%，按照交易額來算，也只佔全國的15%左右。也就是說，北京、上海、深圳確實存在巨大的泡沫現象，但即使一線城市的泡沫崩盤，在中國房地產市場裏面佔比也沒有那麼高。因此，中國和日本相比，相對會有一個緩衝。這也是到現在為止，中國的金融體系並沒有像大家判斷的短期就出現風險的原因，而且風險的時間點也一直在往後推。