圖：內地樓市逐漸進入復甦周期。

　　2022年上半年，受多地疫情反覆等超預期因素影響，全國房地產市場經歷了前所未有的挑戰，商品房銷售規模大幅下降，房地產開發投資負增長。中央政府和各部委頻繁釋放積極信號，各地全面落實「因城施策」。穩地產主基調之下，隨着疫情影響的逐漸減弱及政策效果的持續顯現，市場整體開始復甦，5月重點城市銷售面積環比轉增，6月環比增幅繼續擴大，市場底部回升。核心城市市場熱度有所回升，新政效果初顯。

　　銷售方面，5月以來逐步修復，但區域、城市和價段情況分化加劇。穩地產主基調之下，隨着疫情影響的逐漸減弱及政策效果的持續顯現，核心城市市場熱度有所回升，新政效果初顯。2022年1月至6月，全國30大中城市商品房成交面積為6359.2萬平方米，同比下降36.1%。6月份，全國30大中城市商品房成交面積同比降幅較5月收窄40.9個百分點，同比下降7.4%，市場邊際顯著修復。房價方面：底部企穩，分化顯著。今年以來新房與二手房價格均有所下降，1月至5月70個大中城市新房價格降0.7%，二手住宅價格累計降1.5%。二手住宅價格梯隊分化明顯，一線城市房價走高，二三線城市房價承壓。

　　地方紓困政策密集出台

　　政策方面，地方紓困政策密集出台，傳統的鬆綁和創新型政策層出不窮。5月以來，各級政府共出台了138項穩定房地產的政策。從放鬆限購、限貸、限售、公積金貸款、降低貸款利率、減免稅費、實行購房補貼等多方面發力，河南、江蘇的一些城市嘗試採用以「房票」為依託的貨幣化安置，引發市場熱議。房貸利率也在央行政策引導下加速下行，多地落實房貸利率優惠政策，並參照全國房貸利率下限（首套4.25%、二套5.05%）執行。

　　土地方面，供需規模大幅縮量，市場情緒低迷。受房地產企業資金壓力增大、信心不足等因素影響，今年上半年全國100大中城市住宅用地供求規模均縮量明顯，供應面積和成交面積同比分別下降47.0%和60.0%，其中成交面積處於2011年以來同期最低水平。土地價格相關指標亦處在較低水平。地產周期已經從政策底走到了銷售底，但目前房企信用和信心尚未修復，離房企拿地和開發投資的底尚有一定距離。

　　地產周期的關鍵在於銷售，對商品房銷售影響最大的則是房價預期。雖然每一輪房地產周期的復甦離不開一些特定的刺激政策，可以是棚改貨幣化，也可以是貨幣放鬆、按揭利率下調，或者是這些政策的組合。但每一次大的地產周期走到中期或後期時，支撐它的邏輯往往是「房價預期─銷售─房價」的正反饋，最終地產周期反彈的高度也取決於這種循環何時被打破。

　　諸如房價收入比、租售比等很多指標，反映出內地房價具有一些泡沫化特徵。以房價收入比為例，一些發達國家將房價收入比超過6視做泡沫區，而內地整體的房價收入比超過10，一線城市近年來更是運行在接近25的水平。自從2016年底提出「房住不炒」以來，政府對於房地產市場的調控是在不斷加強的。即便本輪房地產下行周期中，出於救市的目的，各地大幅加碼了鬆綁政策，但「房住不炒」的政策底線是非常明確的，一旦銷售有所回暖，地產行業逐步脫困，政策鬆綁也會按下暫停鍵。

　　在房價空間有限的情況下，未來的房地產周期大概率是越來越弱的。伴隨着房價波動的下降，房地產從銷售到投資增速的高點也是一輪比一輪弱。即便現在到明年銷售順利反彈，如果剔除基數影響，也很難達到2020年下半年到2021年上半年那一輪的高度。

　　各地全面落實因城施策的地產鬆綁後，銷售端回暖已開始顯現，市場進入復甦周期。但結構上看，核心城市的銷售、房價回升顯著，低線城市差強人意。傳導鏈條看，從銷售回暖到房企信用、信心的改善仍需時日，拿地、投資的實質性反彈尚需等待。考慮到「房住不炒」仍是政策底線，長期來看房價上行空間越來越小，筆者傾向於認為這一輪房地產周期的高度可能低於上一輪。