2020年開年以來，在兩大因素的催化下，市場漲勢如虹。滬綜指成功突破3050點阻力關口，而創業板指則已經超越了2019年的高位1792點，目前收於1900點以上，回到了2017年的水平。本輪市場的上漲主要源於兩個方面的催化因素：其一，宏觀經濟出現了階段性企穩回升，其二，中美之間的衝突和解，將達成第一階段協議。

　　第一個因素使得周期股出現了整體上漲的行情，並帶動滬綜指突破了前期高位3050點。第二個因素使得科技股出現一輪比較可觀的上漲，創業板呈現牛市走勢。同時，隨着5G產業鏈相關公司業績的兌現，5G革命帶來的產業變遷，正從通信向電子，再向傳媒逐級演進，從而使TMT佔比較高的創業板呈現牛市走勢。科技長牛可期。

　　展望後市，筆者認為經濟階段性企穩復甦的預期已經相當部分反映在股價的走勢中。經濟要進一步實現超預期好轉的難度在加大，因此接下去周期股進入震盪的概率比較大。實際上，回過頭去看，本次經濟小周期的復甦源於政策層面的放鬆。8月17日，央行宣布改革完善貸款市場報價利率（LPR）形成機制。之後8月20日，央行公布新機制產生的LRP，其中一年期為4.25%，5年期以上4.85%，較此前的基準利率分別下降10基點和5基點。之後，9月6日，央行宣布下調存款準備金率0.5個百分點。

　　兩因素致經濟續探底

　　之後，這種放鬆逐漸對實體經濟產生作用。PPI（生產者物價指數）在10月份時候達到階段性低點，11月份PPI已經顯示出企穩上行的跡象了。不僅如此，幾乎所有的商品都在10月、11月出現階段性低點，之後開始上行。顯示周期品階段性的復甦到來。原油價格在2019年4月份創出高點，與市場指數同步。之後，在11月份又走出階段性低點，受原油價格影響，相應化工品，如苯乙烯、甲醇等期貨價格都在11月份前後築底企穩，之後不斷走高。從金屬來看，黑色金屬與基本金屬在過去兩個月的走勢都類似：螺紋鋼2019年10月末築底後上行近兩個月，銅和鋁也在11月前後企穩，之後走出一輪反彈。

　　這一輪經濟的階段性復甦，更多是政策寬鬆刺激下的效果。未來經濟仍然將呈現向下探底的狀況。主要在於兩個方面的原因：

　　其一是工業品價格仍然存在向下壓力，下游工業品價格復甦不明顯，導致下游製造業的投資意願不足。從PPI的生產資料分項來看，10月份以來PPI分項中只有採掘工業回升明顯，從10月份的-1.9%回升到了12月份的2.6%，而其他的中游PPI（原材料工業）和下游PPI（加工工業）即使到了12月份仍然呈現負值。從歷史上看，每一次的經濟長周期見底，一定是上游採掘工業和中游原材料加工工業的增速遠低於下游加工工業後，才使得下游有擴大投資的動機，從而帶動製造業投資回升，經濟出現持續景氣。而目前這一狀況還看不到。

　　其二是影響經濟長期增長的三個因素：資本、勞動力和技術進步，均續呈放緩狀況。以單位貸款金額創造的GDP數量對應的資本效率在近幾年持續走低，以勞動年齡人口數量對應的勞動力在2012年已過峰值，2016年後加速下降，而技術進步上，5G的變革雖然會帶來部分產業領域的高速發展，但對於經濟整體的帶動效果有限。作為對比，2012年以來由3G向4G躍遷的移動互聯網革命，帶來了眾多產業面貌的大變化，但並沒有影響中國經濟增速從2012年的12%回落到2019年的6%（皆為單季度增速）。雖然有5G的加持，但未來十年經濟增速下行仍是一個大趨勢。

　　對於科技股而言，由於其產業體量相對較小，且是技術進步密集的領域，因此具備更加持久的內生增長。本輪科技長牛的主線邏輯是5G的投資與應用。中美階段性緩和後，更進一步降低了市場對於科技股的擔憂。在5G的投資和應用中，5G設備的投資會在先期帶動通訊板塊的上漲，之後隨着5G終端的推廣，相應的手機產業鏈的廠商會受益，電子股將有不錯的收益。之後，隨着5G應用的落地，相應軟件和應用將會迎來一輪新產業機會，這就使得傳媒板塊有不錯的表現，例如雲遊戲的應用。而目前5G的推廣，仍然在終端普及上，5G手機的滲透率將有至少兩年時間的快速提升，能夠帶動相應產業鏈的股票表現。

　　總體來看，筆者認為當前需要重點配置具備自身增長邏輯的板塊，建議關注電子、新能源汽車產業鏈，傳媒板塊，以及能夠對沖經濟下行的醫藥、白酒板塊。