圖：分析預計，2020年上半年之前CPI漲幅還將進一步上行

　　落幕即序曲，對於全球經濟而言，2020年是新世紀10年代和20年代的轉承之年；對於中國而言，2020年同樣也是轉承的關鍵年，不僅銜接着「十三五」和「十四五」，而且還是三大攻堅戰的決勝年。然而，2019年中國經濟運行的變化，正在對市場預期產生巨大衝擊，筆者將之稱為主導2020年中國經濟運行的兩種情緒。

　　中國建設銀行金融市場部分析師 張 濤

　　第一種情緒：長期運行層面的增速下行焦慮

　　2019年三季度GDP錄得6%的增速已是年初政府工作報告預期目標區間「6%，6.5%」的下限，更是1991年以來的最低水平，尤其已低於上世紀亞洲金融危機和2008年全球金融危機時的速度，表明當前中國經濟下行壓力巨大。而「十三五」規劃既定的2016至2020年期間平均增速為6.5%以上，加之2016年中國經濟曾實現了「L」形築底（增速連續三個季度穩定於6.7%之後，四季度回升至6.8%），因而當經濟增速持續下行，且降至6%的邊緣，其信號意義就一定超過實際意義，尤其是市場因此而擔憂經濟將長期處於下行趨勢。

　　當然，除了對多年經濟高速及中高速增長的慣性之外，市場對經濟下行的焦慮也並非是空穴來風。例如，上世紀80年代末以來，日本經濟逐漸結束了中高速增長，轉而陷入了超過20年之久的趨勢性降速，1991至2000年間日本平均增速僅為1.3%，2001至2018年間則進一步降至0.8%，但日本經濟開始趨勢性降速時，其人均國內生產總值（GDP）已近3萬美元。目前中國人均GDP剛達1萬美元，增速已從兩位數的高速增長階段降至7%左右的中高速水平，一旦出現日本那樣的長期趨勢性經濟降速，或相應陷入「中等收入陷阱」（Middle Income Trap），出現貧富懸殊、環境惡化甚至社會動盪等問題。

　　「中等收入陷阱」的概念是由世界銀行《東亞經濟發展報告（2006）》提出的，基本涵義是指：鮮有中等收入的經濟體成功地躋身為高收入國家，這些國家往往陷入了經濟增長的停滯期，既無法在人力成本方面與低收入國家競爭，又無法在尖端技術研製方面與富裕國家競爭的潛在風險必然要增加。

　　不過，就涵蓋就業和通脹等經濟運行信息的GDP名義增速而言，三季度GDP名義增速為7.6%，依然高於全球金融危機初期6.5%的低點（2009年二季度）和「L」形築底期間的6.4%低點（2015年四季度）；而且「十三五」期間的GDP名義增速和實際增速的波幅，較之前已經明顯收窄，反映出了經濟運行的穩態。反觀日本經濟，在長期降速趨勢確立之後，其名義GDP的下降態勢較實際GDP更為明顯，且經濟運行的波幅也未明顯收窄。

　　另外，觀察日本由中等收入水平向中等偏上水平發展期間，即人均GDP由6000美元向1萬美元增長階段，其經濟增速年均降幅為0.4%，要高於同階段中國的降速水平，而且日本經濟在人均GDP超過1萬美元之後，依然保持了十年的中高速增長，1982至1991年間日本經濟平均增速為4.5%，其間人均GDP由1萬美元升至近3萬美元。

　　因此，中國經濟是否已形成了長期下行趨勢，尚待觀察，而2012年以來由高速階段降至中高速之後，經濟增速如何由「築底」成功「築台」，將中高速增長態勢保持住，並順利跨越過「中等收入陷阱」，始終是今後中長期內中國經濟運行的核心問題。在此背景下，三大攻堅戰的決勝顯得至關重要，供給側結構性改革的破題顯得至關重要，而這兩個「至關重要」均將在2020年得到檢驗，屆時檢驗結果對於經濟下行的焦慮情緒而言，要麼迎刃而消，要麼則進一步自我實現。

　　第二種情緒：短期波動層面的通貨膨脹擔憂

　　2019年以來，在豬肉價格帶動下，食品價格漲幅由年初不足2%持續快速上升，截至10月末，漲幅已升至15.5%，是過去十一年來的最高水平，同期消費者物價指數（CPI）的整體漲幅也由年初的1.5%升至4%左右，是2012年以來的最高水平。按照目前的態勢，預計在2020年上半年之前CPI漲幅還將進一步上行，而且央行在三季度貨政報告中也指出「進入2020年下半年後，CPI受食品價格上漲的衝擊將逐步消退」。因而，當前經濟增速和物價漲幅的「一降一升」的局面，表明經濟運行的供需失衡程度仍處上升之中。

　　另外，在本輪CPI漲幅上升過程中，非食品價格漲幅並未同步上行，但需警惕的是，非食品中的服務價格漲幅已由9月份的1.3%回升至10月份的1.4%，在之前幾輪的通脹過程中，食品價格上漲向非食品的傳導，並最終形成全社會的通脹預期，均是從服務價格開始的。

　　另外，近年來居民消費結構持續變化，尤其是食品消費支出佔比已發生明顯下降，但至今，食品消費佔居民消費的比重仍接近40%，而中國居民消費支出佔可支配收入的比重也高於65%，換而言之，居民的可支配收入中用於食品消費的比例仍然高達四分之一，而食品價格的持續上漲，勢必會影響居民的實際購買力，加之近年來居民的名義收入增速始終低於10%，而通脹水平整體漲幅的持續擴大，還將進一步削弱居民實際收入的增長預期。如果通脹預期一旦形成，居民出於維持自身購買力最大化的考慮，很容易進一步增加當期消費，進而還會加重通脹壓力。

　　因此，對於2020年的中國經濟，除了長期經濟下行的焦慮之外，對通脹的短期擔憂將更直接地影響經濟運行，相應對於決策層和政策部門而言，在中長期發展規劃和短期逆周期宏觀調控之間的平衡難度必將更大，而消除主導2020年經濟運行的兩種情緒便是當務之急。