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金融熱評\鮑威爾的寬鬆之路

時間:2019-10-16 04:23:59來源:大公報

  2018年2月,鮑威爾宣誓就任美聯儲主席,在之後近兩年時間內美聯儲貨幣政策發生了方向性調整,由「加息 縮表」轉為「降息 擴表」,截至目前,美聯儲已將基準利率目標區間下調2次,其資產餘額也由8月末3.76萬億美元回升至3.95萬億美元。但與之前美聯儲的操作不同,此次美聯儲政策轉向的背景因素更為複雜。

  首先,目前美國失業率已降至3.5%的歷史低位,通脹水準(PCE)也已連續12個月低於2%,因而,僅從美聯儲既定的充分就業(失業率低於6.5%)和物價穩定(2%)的政策目標而言,其尚不具備十分充足的「降息 擴表」訴求。

  其次,既然美國目前的就業和物價數據並沒有超出美聯儲的目標範圍,那究竟又是什麼因素導致鮑威爾在一年不到的時間內,將其政策取向進行了180度的調整。

  我想到的是,這些因素主要包括以下四點:

  一是特朗普因素對美聯儲獨立性的影響。將美國經濟增速長期保持在3%以上是特朗普施政綱要的重要內容,此點也是「美國優先」的經濟邏輯支點,為此特朗普已經成為對美聯儲「指手畫腳」最頻繁的美國總統,而出於對美聯儲獨立性的維護,美聯儲主席理應與白宮保持應有的距離。但是僅就鮑威爾任主席後美聯儲的實際行動而言,基本與特朗普的訴求保持了一致,包括降息、擴表等在內,均是特朗普先呼籲、鮑威爾隨後落實。因而,只要白宮仍由特朗普主政,其對美聯儲的影響就將持續下去。

  二是倒掛美債收益率的外溢性影響。今年困擾全球金融市場和美聯儲的重要事件之一就是美債收益率的倒掛。自2018年11月份美債收益率先後倒掛後,今年3月與8月份曾一度倒掛,隨着美債倒掛範圍持續擴大和程度不斷加深,市場對美國經濟前景的擔憂也在加重,因為按照既往的經驗規律,美債收益率倒掛出現後1年左右,美國經濟均會出現不同程度的衰退。雖然本次美債收益率倒掛是否也是美國經濟衰退的先兆,仍有討論的餘地,但畢竟是已持續50餘年的經驗數據規律,其對於市場預期依然具有巨大的心理暗示作用,而在墨菲定律下,這種心理暗示會對金融市場產生巨大外溢性負面影響,為此,美聯儲有責任來化解它。而就在10月8日鮑威爾宣布美聯儲即將擴表之後,11日10年期美債和3個月期美債的收益率就扭轉了連續56天的倒掛局面。

  三是美元貨幣市場異常波動的催化。在美聯儲下調存款準備金利率、美國國債供給陡增和美債估值變化引發槓桿融資投資者融資缺口擴大等多因素疊加影響下,9月中旬美元貨幣市場一度出現「錢荒」,隔夜回購利率曾異常飆升至10%,為此美聯儲於時隔10年後重啟了回購操作,迄今累計已向市場注入近2000億美元的短期流動性,相應銀行存款準備金規模由9月中旬的1.38萬億美元回升至1.53萬億美元的水準,美元貨幣市場也暫時解除了恐慌情緒。但是「美元荒」的乍現,客觀上表明前期美聯儲對市場流動性的判斷出現了明顯偏差,為此它需要糾正此種偏差,而此也是美聯儲重回擴表的主要誘因之一。

  四是美股上漲的主因持續性問題。股市長期牛市是當前美國經濟創紀錄持續增長的重要支撐因素之一(已連續123個月保持增長),而推動美股長期牛市的一個重要因素就是公司通過發債回購股票。按照德銀的統計,2009年至今,公司用於股票回購的資金規模已高達3.6萬億美元,同時特朗普減稅政策帶給美國公司紅利的三分之一也被用於股票回購。

  第三,美聯儲的後手棋還有那些。雖然美聯儲已經由「加息 縮表」的貨幣政策正常化操作中退出,轉而重新進入「降息 擴表」的寬鬆狀態,但是能否實現特朗普的3%長期增長目標呢?

  畢竟本次危機之後,全球經濟已經習慣了極度寬鬆的貨幣環境,而且全球經濟「低利率、低增長、低通脹」的趨勢正逐漸成形,僅靠美聯儲目前已有的寬鬆恐怕是難以獨木成舟,相應地在現有白宮和美聯儲的框架下,保證美國經濟增長的訴求還將具有較強的重要性,那麼不出意外的話,重返零利率下限,啟動更大規模和範圍的QE甚至是日本央行已經實踐過的QQE(利率為負的量化加質化貨幣寬鬆),均會成為鮑威爾未來寬鬆政策的考慮。

  中國建設銀行金融市場部分析師 張濤

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