「一夜臘寒隨漏盡，十分春色破朝來。」自中美進行第一輪經貿問題磋商以來，人民幣匯率呈現強勁反彈趨勢。筆者認為，全球投資轉向、市場預期修復和中美周期差異收窄，是引致這一現象的主動力。前瞻未來，上述動力預計仍將延續，因此當前美元在95點附近依舊有進一步貶值空間，人民幣匯率長期穩定的物質基礎有望持續鞏固。

　　從資金面看，全球投資轉換方向。2018年10月至12月，隨着市場恐慌情緒的積累，以及貿易摩擦對美股明星公司的盈利打擊，美股在多輪震盪中告別長牛，回吐全年收益，並由此步入長期調整階段。盡快穩定美國資本市場，亦成為特朗普政府尋求貿易和談的主因。

　　展望2019年，全球投資格局將迎來重大轉變。

　　一方面，在美股調整期，實體經濟表現將凸顯配置價值。歷史經驗表明，長期經濟增長表現優異的亞洲經濟體，比如韓國、印度等在過去兩輪美股熊市中都有超出基準的表現。

　　另一方面，作為全球「民粹強權」政治的代表，特朗普政府的保護主義加速推動了全球尤其是歐洲的民粹勢力崛起。受此影響，2019年，以英國退歐、歐洲議會選舉、法國改革等事件為導火索，歐洲市場亦料將深受地緣政治衝突的拖累，進而陷入持續低迷。

　　由此，2019年，全球資本市場將長期呈現「西方不亮東方亮」的格局，新興市場正在重新獲得國際資本的青睞。基於這一趨勢，疊加新一輪高水平對外開放的推進，中國資本外流壓力將逐步緩解，從而進一步支撐人民幣企穩。

　　從預期面看，市場預期走出低谷。本輪中美貿易摩擦的風險重心，不在於直接衝擊，而在於預期管道的次生衝擊。例如，據IMF（國際貨幣基金組織）預測，如果2019年美國對中國增加2670億美元的關稅制裁，將對全球經濟增速造成-0.08個百分點的直接衝擊，而如果市場預期發生惡化，則引致的次生衝擊累計高達-0.53個百分點，遠超直接衝擊。

　　美元指數易跌難漲

　　近期，中美開展經貿問題的副部級磋商，釋放了兩方面的積極信號。

　　其一，從雙方各自發布的公告來看，本次磋商已經大概率深入到廣泛的政策細節，並造成了磋商的延長，因而預示着雙方在總體政策方向上已經趨於一致。

　　其二，從會議期間的特朗普言論，以及會議後中方舉行的「紀念中美建交40周年招待會」來看，中美已經擺脫原本劍拔弩張的對峙心態，轉向務實審慎的利益協調，雙方在互惠前提和非核心利益下做出實質性讓步的可能性正在提高。受此驅動，市場預期正在走出過度悲觀的谷底。而作為中國經濟金融的信心指示器，人民幣匯率的穩定基礎由此得到增強。

　　從基本面看，中美周期差異收窄。回顧過往，2018年3月貿易摩擦爆發之後，美國經濟引領全球通脹上行，美元指數迅速躍升，並引致了人民幣匯率此後的長期調整。聚焦當下，近期伴隨美元指數走弱、人民幣匯率企穩，全球已經告別通脹尖峰。2018年11月美國CPI同比增速降至當年1月以來最低，12月中國CPI同比增速則跌破2%。由此，上述兩段時間恰好形成了精準對立的「逆反鏡像」。

　　深究其原因，在於貿易摩擦導致了中美經濟周期的差異先擴大、後收窄。在通過保護主義強行改變全球普遍復甦的路徑之後，美國經濟雖然獲得短期相對強勢，但是終難以獨善其身。隨着財政刺激的加速消退和貿易摩擦成本的滯後兌現，美國經濟的長期領先指標持續走低。

　　筆者預計，美國經濟將在2019年邁入周期拐點的上半程，其通脹動能將進一步減弱。正如此前專欄所指出，由於經濟下行風險取代通脹風險，2019年美聯儲將大概率放緩加息步伐，加息次數料將下調至兩次，貨幣政策正常化的力度明顯減弱。

　　得益於此，一方面，2019年美元指數預計將易跌難漲；另一方面，雖然2019年中國央行預計仍將進行多輪降準，但是中美短端利率倒掛現象依然可控，因而料難阻礙人民幣匯率重歸長期穩態。